哔哩哔哩-W：拟发行ADS回购可转换票据，优化长期负债

事件：1月9日，哔哩发布公告，宣布拟发行1534.4万股美国存托股票（“ADS”），筹资4.089亿美元，主要用途包括：1）回购公司2026年12月到期的可转换票据，回购本金总额为3.848亿美元。2）剩余所得款用作补充公司在22Q4回购若干可转换票据后的现金储备，以及用作其他营运资金用途。

发行新股筹资4.089亿美元根据公司公告，公司拟以26.65美元/ADS的价格发行1534.4万股ADS，筹集资金4.089亿美元（扣除发行成本等支出后净筹资额3.969亿美元）。发行股份占本次发行前公司总股本的3.89%。发行价格较发行日美股前一天收盘日（1月6日）收盘价28.65美元折价6.98%，较1月9日前连续五个交易日联交所港股平均收市价溢价约1.06%。

发股偿债有助于降低公司长期负债水平，未来盈利能力回升降低现金流压力22年前3季度，公司净亏损8.4亿美元，经营现金流流出4.5亿美元。截止22Q3，公司拥有现金及等价物、定期存款及短期投资达34亿美元，其中现金及等价物7.68亿美元。截止22Q3，公司借款及负债总额（Totalborrowingsandindebtedness）为27.01亿美元（短期和长期负债流动部分9.8亿，长期负债17.3亿），本次发股偿债后，根据公司测算，借款及负债总额将降至19亿美元（短期和长期负债流动部分9.2亿，长期负债9.8亿）。当前，B站增长目标从MAU调整为DAU，并进一步进行组织优化，有利于销售费用率和研发费率在23年持续改善，盈利路径逐渐变得较为清晰，我们认为24年Non-GAAP口径盈亏平衡较有可能实现，有利于降低未来现金流压力。

截止本公告日，仍未赎回可转换票据本金总额为20.07亿美元此前B站共发行29亿美元可转换优先票据，即分别于2019年4月，发行5亿美元26年4月到期的可转换优先票据（以下简称“26年4月票据”）；2020年6月，发行8亿美元27年到期的可转换优先票据（以下简称“27年票据”）；2021年11月，发行16亿美元26年12月到期的可转换优先票据（以下简称“26年12月票据”）。截止22Q3，26年4月票据/27年票据/26年12月票据本金额分别为4.294/8.0/13.246亿美元（合计25.54亿美元）。根据公告，22Q4公司分别用现金对价3.709、0.493亿美元回购本金额为4.929亿美元的26年12月票据、本金额为0.54亿美元的27年票据（合计5.47亿美元）。截止本公告日，26年4月票据27年票据/26年12月票据仍未赎回本金额分别为4.293/7.46/8.317亿美元(合计20.07亿美元)。

投资建议近期防疫、房地产政策不断优化，有望推动经济复苏，预计广告这一宏观敏感行业将明显反弹。随着整体广告市场需求复苏叠加Story模式贡献的增量广告位，我们认为23年B站广告业务有望实现较大增长弹性。中长期，我们认为B站作为稀缺的视频社区核心价值依然稳固，且仍处于成长期。

我们测算公司2022/2023/2024年收入分别为218/284/352亿元，Non-GAAP净利润分别为-67.0/-42.2/-3.0亿元。综合P/S（给予23年收入3倍P/S）和P/MAU（给予23年MAU230元P/MAU）估值法测算B站合理估值863亿元（953亿港元，汇率按1港币=0.905人民币计算），维持目标价242港元及“买入”评级。

风险提示1）用户增长不及预期；2）社区氛围淡化风险；3）美联储加息超预期风险。

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