燕京啤酒：U8放量延续，成本显著改善

业绩简评公司于 10月 27日发布三季报， Q1-3实现收入 113.22亿元，同比+9.01%；归母净利 6.73亿元，同比+19.37%；扣非净利 6.29亿元，同比+15.69%。22Q3实现收入 44.14亿元，同比+8.50%；归母净利 3.22亿元，同比+17.06%；扣非净利 3.17亿元，同比+15.12%。

经营分析Q3销量稳健增长，大单品 U8维持高势能。预计 Q3销量同比+5%多，吨收入同比+3%，U8单 Q3仍有靓丽增速（但环比 H1略降），全年 50%增长目标完成压力不大。我们预估 Q1-3销量增速在 2-3%，吨价增速在 6%左右。

毛利率向好、子公司减亏，盈利能力持续提升。Q3净利率同比+0.86pct，其中：1）毛利率同比+2.34pct，吨成本同比-1%（Q2同比+4.8%、Q1-3同增中个位数），成本压力大幅好转（包材价格回落+产能、人员提效释显现）；2）销售/管理费率同比+1.88/-0.71pct，预计旺季积极开展促销活动，职工待遇也有改善；3）所得税率同比-1.18pct，少数股东损益占收入比重同比+7pct，预计子公司减亏推进。Q1-3毛利率/销售 /管理费率同比+0.64/+1.03/-0.13pct，净利率同比+0.69pct 至 7.21%。

公司净利率远低于同行，改善空间广阔。我们认为，公司坚持“二次创业、复兴燕京”的主基调，U8疫情之下仍展现较强阿尔法能力，并积极促进产能和人员优化，子公司减亏成效逐步显现，净利率提升逻辑或加快兑现。今年新品 U8plus、S12皮尔森、鲜啤 22上市，也有望丰富产品组合。

盈利预测预计 22-24年收入增速 9%/8%/7%，归母净利增速为 53%/52%/37%，EPS为 0.12/0.19/0.26元，对应 PE 为 71/47/34X，维持“增持”评级。

风险提示U8放量不及预期，原材料上涨过快，疫情反复风险，区域竞争加剧。