非银金融行业深度报告：他山之石（二），美国共同基金费率下行的历程与经验

美国共同基金费用包括销售费用和运营费用两大类。销售费用基于购买和赎回行为，一次性支付给代销机构；运营费用计入基金资产，包括管理费、12b-1费用以及托管、清算等其他费用，管理费是最主要的部分。1980年以来，美国共同基金的总费率明显下滑，股票型基金平均总费率由1980年的2.3%下降至2010年的1.0%。

销售费率先行下降，买方投顾应运而生。受销售渠道竞争激烈、免佣基金兴起、销售费用转向12b-1和投顾费用等因素影响，美国共同基金的销售费率在1980-2000年间迅速下滑，以股票型共同基金为例，其平均销售费率由1.6%下降至0.3%。对于代销机构，基金规模扩张和投顾收入增长有效抵消费率下行影响，同时市场马太效应加剧，大型投顾公司更为受益。

运营费率随后下行，管理规模与投资能力支撑资管机构盈利。由于指数产品兴起、竞争加剧以及规模效应凸显，美国共同基金运营费率在2000年后明显下行，2000-2021年股票基金平均运营费率由1.0%降至0.5%。对于资管机构，被动管理型产品主要依靠低费率策略，实现薄利多销；主动管理型产品主要通过提升投资业绩，保持较高运营费率和竞争资管规模。

资管机构行业格局优化，管理资产规模CR5提升至54%。

我国公募基金仍处于快速扩张初期，费率变动对收入的影响不明显。近年来我国基金销售渠道竞争激烈，申购费率迅速下滑。部分存续基金开始下调管理费率，但下调费率的基金数量较少、整体管理费率较为平稳，新成立基金费率同样未出现明显下行。1）短期来看，公募基金管理和保有规模快速增长，且高费率的权益型基金增长空间更大、将对平均费率产生向上拉动，因此短期费率变动对于代销和资管机构业绩影响不大；2）长期来看，管理费率中枢下行、行业集中度提升是必然趋势，借鉴美国龙头机构发展经验，我国头部代销和资管机构应率先布局投顾、指数等新业务，提升投资者服务和投研能力，进一步扩大资管规模，打造先发优势。

投资建议：政策支持、居民需求驱动，财富管理转型仍是大势所趋，借鉴美国经验，规模增长及投顾等增值服务将有效对冲费率下行对金融机构业绩的影响。因此建议关注具备渠道优势的东方财富，兼具产品和服务优势的中信证券、中金公司，旗下公募基金规模优势显著的广发证券。

风险提示：1）基金费率超预期下行；2）行业竞争空前加剧；3）权益市场大幅波动，交投活跃度下滑；4）宏观经济下行风险。

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