万科A：业绩保持平稳，经营服务发展快速

事项：

公司公布2022年三季报，前三季度实现营收3,376.7亿元，同比增24.4%，归母净利润170.5亿元，同比增2.2%；其中三季度实现营收1307.6亿元，同比增25.3%，归母净利润48.3亿元，同比降14.4%。

平安观点：

业绩保持平稳，未结资源充足。前三季度营收同比增24.4%，归母净利润同比增2.2%，利润增速低于营收增速主要因：1）受销售限价等影响，期内开发业务结算毛利率同比降3.2pct至20.7%，扣除税金及附加后的结算毛利率同比降2.2pct至16.5%；2）对联合营企业投资收益下滑，致期内投资净收益同比减少78.4%至8.4亿元。3）少数股东损益占比同比提升5.2pct至37.4%。期内公司经营效率稳步提升，期间费用率同比降1.8pct至4.9%。期末预收账款与合同负债合计值5,377.4亿元，同比下滑23.1%，仍为2021年营收的1.2倍，为后续业绩结转奠定基础。

地产销售降幅收窄，投资保持谨慎。前三季度公司实现销售面积1,936.9万平方米，销售金额3,146.7亿元，同比均下降34.3%。其中三季度销售面积646.2万平方米，销售金额993.8亿元，分别同比降14.4%、20.3%，降幅较二季度有所收窄。拿地方面，前三季度新增土储486万平方米、总价约507亿元，拿地销售面积比、拿地销售金额比分别为25.1%、16.1%，楼面均价10428元/平方米，同比增39.4%，或表明公司更加聚焦核心城市与优质地块。前三季度新开工1,276.9万平方米，同比降55%，完成年初计划66.5%；竣工面积2,349.9万平方米，同比增17.9%，完成年初计划60.3%。

经营服务保持快速发展，万物云成功分拆上市。前三季度经营服务业务全口径收入376.1亿元，同比增长29.5%。物业方面，三季度社区空间居住消费服务新拓展项目77个、商企空间服务新拓展129个，城市空间服务新拓展14个，期内成功分拆万物云于港交所上市。物流仓储方面，前三季度物流仓储（含非并表项目，租赁与商业同含）营收29.7亿元，同比增长42.7%；三季度新获取物流仓储可租赁建面28.9万平方米，期末高标仓稳 定期出租率91%、冷链园区稳定期使用率74%。租赁方面，前三季度租赁住宅业务营收23.1亿元，同比增长11.5%，期末租赁住宅业务共运营管理约21.5万间，累计开业约16.9万间，出租率为95%，其中4.28万间纳入保障性租赁住宅。商业方面，前三季度营收62.5亿元，同比增长10.6%，期末开业项目的整体出租率为92.7%。

融资结构持续优化，维持“绿档”水平。前三季度新增融资平均融资成本为3.73%，存量融资的综合融资成本为4.06%，第三季度分三次发行3年期绿色中期票据70亿元，利率区间为2.90%-3.20%；发行公司债34亿元，其中5年期品种的票面利率3.21%，7年期品种的票面利率3.70%。期末有息负债2,943.2亿元，其中78.7%为长期负债，占比较中期提升1.1pct；银行借款占比58.6%，债券占比26.6%，其他借款占比14.8%。期末货币资金1,188.3亿元，高于短期借款和一年内到期有息负债总和627.5亿元；净负债率、剔除预收款后资产负债率分别为44.2%、68.6%，维持“绿档”水平。

投资建议：维持此前盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为235.9亿元、249.6亿元、271.1亿元，当前市值对应PE分别为7.1倍、6.7倍、6.2倍。短期来看，楼市压力犹存，后续政策有望持续改善，提振地产板块估值；中长期看，随着部分激进型房企被迫出清、行业格局逐步改善，利润率有望企稳修复，而公司融资管控、品牌优势突出，稳健经营、居安思危的基因更契合未来行业发展趋势，同时多元化布局打开新的增长空间，有望进一步扩大行业领先优势，维持“推荐”评级。

风险提示：1）当前行业基本面面临下行压力，若政策改善力度与出台时间低于预期，可能影响未来公司规模增长，并带来项目减值风险；2）因限价与地价上升，后续公司毛利率仍面临下滑风险；3）公司多元化业务拓展存在不及预期的风险。