事件：2022年10月30日，石头科技发布三季报，2022年前三季度公司实现营业收入43.92亿元，同比+14.78%；实现归母净利润8.55亿元，同比-15.85%；实现扣非后归母净利润8.58亿元，同比-3.93%。2022年Q3公司实现营业收入14.69亿元，同比-0.65%；实现归母净利润2.38亿元，同比-34.54%；实现扣非后归母净利润2.70亿元，同比-15.29%。
外销遭遇挑战，内销线上翻倍增长。分区域来看，Q3石头内销延续高增表现，线上渠道参考京东及奥维数据，Q3石头品牌京东销售额同比+100.61%，22年1-8月累计线上销售额市占率达到23%，较1月增长4pct。外销方面，我们判断由于俄乌冲突引发的地缘政治影响，公司原出口核心欧洲市场或遭遇较大挑战。21年公司外销收入占比近6成，而欧洲市场在外销收入中占比可达50%-60%，大概率拖累公司整体收入。
盈利承压，销售费用投放显著增加。2022年前三季度公司毛利率为48.52%，同比-1.36pct，净利率为19.47%，同比-7.08pct。单Q3公司毛利率为49.16%，同比+0.65pct，净利率为16.23%，同比-8.41pct。
单季度净利率呈现较大幅度下滑，我们认为主要原因在于Q3销售费用投放力度显著加大，以及单季度公允价值变动较去年同期减少0.43亿元，远期锁汇在内的投资净收益较去年同期减少0.56亿元。费用率方面，前三季度公司销售、管理、研发、财务费用率分别为17.95%、2.29%、7.85%、-2.12%，同比+4.55、-0.10、-0.28、-1.12pct，单Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为19.55%、2.63%、8.06%、-2.59%，同比+4.57、+0.50、+0.48、-1.57pct，销售费用率大幅提升。
库存备货增加，经营性现金流净额下滑。1）22年三季度末公司货币资金及其他流动资产合计16.60亿元，同比+2.68%；存货为10.49亿元，同比+71.86%，库存备货增加；应收账款及票据合计2.11亿元，同比+112.95%；合同负债+其他流动负债合计1.46亿元，同比-17.45%。2）周转方面，三季度末存货/应收账款周转天数分别同比+28.42/+1.66天。
3）现金流方面，公司前三季度经营性现金流净额为3.87亿元，同比-66.32%；Q3单季度经营性现金流净额为2.25亿元，同比-15.04%，主要由于用于增加库存备货以及宣传推广的支付资金增加。
盈利预测：我们预计公司22-24年营业收入分别为66.85/80.72/95.61亿元，分别同比+14.5%/+20.8%/+18.5%；归母净利润11.95/14.63/16.94亿元，分别同比-14.8%/+22.4%/+15.8%,对应PE为17.97/14.68/12.68倍。
风险因素：原材料价格波动，市场竞争加剧，新冠疫情反复，新品开拓不及预期，技术迭代不及预期等。
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