业绩表现：订单交付增速，盈利能力持续提升22Q1-Q3：营业收入12.76亿元，YOY+48.97%；归母净利润6.32亿元，YOY154.85%；扣非归母净利润6.05亿元，YOY178.60%；经调整扣非归母净利润YOY70.99%。在手订单超46亿元，同比增速超50%。
22Q3：营业收入5.00亿，YOY55.01%；归母净利润2.61亿元，YOY176.77%；扣非归母净利润2.60亿元，YOY195.97%。
盈利能力分析：净利率再提升，高议价能力持续公司单Q3毛利率达到50.85%，YOY+2.9pct，我们预计主要和公司三季度结题项目结构优化以及经营效率提升下成本降低相关。公司单Q3归母净利率达到52%，YOY+23pct，环比继续提升约3pct，主要受到生物资产未实现部分金额持续升高以及毛利率环比提升影响。在利润构成中，公司Q3生物资产公允价值未实现部分达到9817万元，环比增加超1200万元，主要受到Q3新收猴厂的完整并表影响以及灵长类动物模型价格持续波动的影响。利息收入为3578万元、汇兑收益为1422万，与上个季度基本持平。扣除上述影响后单Q3经调整扣非利润YOY超71%，净利率或超26%。我们持续强调临床前优质产能的稀缺性。掌握上游核心原材料、完善的技术平台建设、一体化的服务能力、丰富的实验经验共同打造了行业壁垒，造就了公司的高议价能力。我们预计2022年后公司经调整净利率或稳定在26%左右，高议价能力持续。
成长性分析：在手订单、兑现能力持续提升，看好海外与新领域动能公司连续两个季度收入增速超50%，在产能的持续完善下，公司的订单兑现能力提升持续超市场预期。截至报告期末，公司在手订单超46亿，YOY53%左右，相比H1在手订单金额增加5亿，Q3新签订单或超10亿元。此外，Q3公司合同负债持续高增，达到15.19亿元，YOY46%。公司在订单基数庞大的情况下依然能保持高速的增长，我们判断公司临床前业务仍处在极高景气阶段。我们认为，公司产能的逐步完善建设（苏州昭衍安评中心二期工程的内部装修工作有序开展、广州昭衍及梧州生物灵长类中心项目基建工作逐步完成、以及人员的高增速），以及收购猴场后对上游核心资源的把控能力提升，保障了其未来3年高增长的确定性。
长期来看，随着公司在放药，新靶点、ADC、新型DNA疫苗方面的服务能力持续布局，并通过昭衍生物、药物筛选平台、临床研究服务等多板块与临床前相结合，打造一体化服务平台，持续巩固临床前龙头地位，我们看好公司在海外业务开拓、临床、CGT等新领域布局带来的新动能。
经营质量分析：销售规模大幅扩张下回款能力不断增强Q3公司经营性现金流为2.33亿元，YOY-10.8%。我们发现，公司2022年以来应收账款周转天数逐步下降，截至报告期末为24.43天，在销售规模大幅扩张下，回款能力提升明显。此外，Q3公司存货达到22亿，环比上升2亿元。我们预计Q3经营性现金流的降低主要和存货中未完工专题成本总额变化相关。随着未完工专题在Q4逐步确认收入，公司经营性现金流或持续保持健康状态。
盈利预测与估值考虑公司对上游核心原材料的掌握对长期交付的保证与利润端的贡献、以及充沛的在手订单、订单交付能力的升级，我们调高2022-2024年的收入与利润增速预测，对应2022-2024年EPS分别调整为1.75、2.15及2.61元。按2022年10月28日收盘价对应2022年35倍PE。参考可比公司估值及行业地位，维持“买入”评级。
风险提示短期订单执行的波动性风险，大额合同增加带来的应收账款控制不当的风险
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