广汽集团：日系合资盈利释放，埃安品牌加速向上

事项：公司发布2022年三季度业绩报告，前三季度公司实现营业收入799.8亿元，同比增长45.1%，实现归母净利润80.6亿元，同比增长52.6%，实现扣非归母净利润77.3亿元，同比增长68.9%。

平安观点：销量增速领先行业，但自主业务亏损扩大。销量方面，公司前三季度实现整车销量182.5万辆，同比增长22.2%，其中广汽乘用车、广汽埃安、广汽丰田、广汽本田销量分别为26.7万/18.2万/76.5万/57.3万台，同比增长20.9%/132.1%/31.1%/4.4%。公司前三季度毛利率为6.1%，相比2021年下降1.8个百分点。自主业务盈利方面，公司前三季度自主业务净亏损（扣非净利润-投资收益）达到45.4亿元，同比扩大22.4%，单季度来看，公司第三季度实现营业收入315.3亿元，同环比增长51.6%/24.6%，自主业务三季度净亏损为16.8亿元，同比扩大34.7%。

日系两田表现稳健，广汽丰田逆势增长。公司的主要利润来自日系两大合资品牌的投资收益，2022年前三季度公司联合营企业的投资收益达到121.4亿元，同比增长51.8%，单三季度联合营企业投资收益为37.3亿元，同比增长122.3%，我们预计主要是由于广汽丰田销量增长带来的投资收益增厚。广汽丰田新产品周期竞争力较强，新车型赛那、威飒、锋兰达等车型上市后均取得亮眼销量，基于e-TNGA平台的纯电SUVbZ4X于2022年10月正式上市。我们认为在合资车销量逐渐下滑的大背景下，公司两大合资公司仍处于上升周期，其盈利能力将进一步释放。

埃安全方位提升，助力公司新能源加速上升。销量方面，埃安前三季度销量达到18万台，超过此前市场预期，目前月销量已经达到3万台。产能方面，埃安第二制造中心近期在广州竣工投产，至此埃安整体规划标准产能已经达到40万辆，在多班生产下产能最高可达60万辆。资本市场方面，埃安近期完成A轮融资引战，引入53名战略投资者，融资总额182.94亿元，释放17.72%股份，广汽集团持有广汽埃安的股权比例下降到76.89%，埃安投后估值1032.39亿元。电池供应链方面，公司公告，广汽埃安、广汽乘用车、广汽商贸联合投资，并由广汽埃安控股的因湃电池科技有限公司正式注册成立，计划总投资109亿元，开展电池自研自产产业化建设以及自主电池的生产制造和销售，因湃电池公司的注册成立，将助力埃安完成电池自主产业化布局，进一步形成产业链优势。

盈利预测与投资建议：在汽车行业面临供应链紧张，成本上升的大背景下，公司前三季度营收和净利润均实现较快增长，体现了公司较强的盈利韧性。公司两大合资品牌盈利能力稳健，且依然处于上升通道，将成为公司盈利压舱石。埃安品牌销量持续超预期，近期在产能提升、资本化运作、电池产业链布局方面全方位提升，助力埃安向上突破，2023年其品牌高端化有望迎来起色，有望提升母公司的估值空间。基于公司的最新情况，我们维持公司2022/2023/2024年净利润预测为114.8亿/128.6亿/146.1亿，维持公司“推荐”评级。

风险提示：1）埃安品牌销量和高端化进程不及预期，将影响公司估值空间；2）新能源上游原材料成本增长，公司新能源车亏损超预期；3）合资公司广汽丰田、广汽本田盈利不及预期，将对集团整体盈利能力造成负面影响。

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