泰格医药2022Q3业绩点评：主业强劲，仍望高成长

疫情下主业维持高增长，看好2022-2025 年扣非净利润高增长趋势，维持推荐。

主业：疫情下环比持续恢复，主业增长仍很强劲事件：2022 年10 月25 日公司披露2022 年前三季度业绩。2022Q1-Q3 公司实现收入54.06 亿（YOY 59.23%），归母净利润16.05 亿（YOY -9.9%），扣非净利润11.92 亿（YOY37.20%）。计算得到：2022Q3 收入18.12 亿（YOY35.35%），归母净利润4.13 亿（YOY-21.56%，主要是报告期内公司其他非流动金融资产产生的公允价值变动收益减少2.22 亿所致），扣非净利润4.21 亿（YOY29.02%）。前三季度经营活动产生的现金流量净额8.25 亿，同比增长13.31%，相较2022H1 有显著恢复。

拆分：2022Q3 主业收入增长仍很强劲。2022Q3 整体收入增速在35.35%，我们预计如果扣掉新冠疫苗收入影响主业收入增速可能更快。在国内Q3 疫情不断反复背景下主业仍实现了较为强劲增长趋势。我们认为一方面体现了公司在手订单高景气背景下持续稳健交付能力，一方面也体现了公司作为本土临床CRO 龙头强大的获单能力。我们认为2022Q4 主业仍有望延续高增长趋势，表观收入增速可能会受到2021Q4 较大的新冠订单确认而出现明显放缓。

盈利能力：Q3 疫情影响毛利率，财务费用率拖累扣非净利率2022Q3 毛利率40.94%，同比下降4.6pct，我们预计因为疫情影响人效导致。扣非净利率23.23%，同比下降1.11pct，其中财务费用率提升2.12pct（主要是短期借款增加导致利息费用相应增加及H 股募集资金利息收入减少），研发费用率下降1.27pct，管理费用率下降2.53pct，销售费用率下降0.64pct。

激励：2021-2025 年扣非净利润复合增长25%可期本激励计划拟向激励对象授予的限制性股票总量为710.56 万股，约占本激励计划草案公告时公司股本总额的0.8145%，首次授予限制性股票的授予价格为每股69 元。业绩考核目标A 授予条件为以2021 年扣非净利润为基数，2022+2023 年扣非净利润加和增长193%，2023+2024 年加和增长266%，2024+2025 年加和增长357%。A 解锁条件下2021-2025 年扣非净利润复合增速预计在25%附近：如果按照2022 年扣非净利润同比增速25%、30%和35%假设下，2021-2025 年股权激励解锁A 条件下扣非复合增速分别为26.86%、26.24%和25.62%。我们认为此次股权激励整体还是展现出公司对2022-2025 年中期发展趋势的信心。

盈利预测与估值考虑到2022Q3 财务费用提升和公允价值变动收益同比下降较多，我们对2022-2024 年归母净利润预测进行下调。我们预计2022-2024 年公司EPS 为3.07、3.78、4.71 元/股（上次报告预期EPS 为3.88、4.49、5.55 元/股），2022 年10 月25 日收盘价对应2022 年PE 为26 倍（对应2023 年PE 为21 倍）。公司估值处于历史低位，龙头壁垒持续体现，看多中国创新药临床CRO 市场及泰格医药作为龙头未来成长性，维持“买入”。

风险提示创新药投融资恶化的风险，临床试验政策波动风险，新业务整合不及预期风险，业绩不达预期风险。

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