贵州茅台：龙头风采依旧，稳健中亮点尽显_股票频道

事件描述10月 16日晚，贵州茅台发布 2022年三季报， 22Q3/Q1-Q3分别实现营业总收入 303.42亿元/897.86亿元，同比提升 15.2%/16.5%；

22Q3/Q1-Q3分别实现归母净利润 146.06亿元/444.00亿元，较去年同期增加 15.8%/19.1%；扣非后归母净利润 146.30亿元/443.93亿元，同比增长 15.1%/18.8%。疫情扰动下，公司业绩保持稳健。

系列酒持续放量，渠道占比继续提升分产品来看，茅台酒 22Q3/Q1-Q3分别实现收入 244.35亿元/744.00亿元，同比+10.9%/+14.5%；系列酒 22Q3/Q1-Q3分别实现收入 49.42亿元/125.40亿元，同比+42%/31.5%。疫情扰动下，飞天旺季发货放缓，预计对茅台酒收入产生一定拖累， 1935持续放量，带动系列酒加速提升。分渠道来看，直销/批发代理渠道 Q3同比变化+111.0%/-9.3%，其中直销占比提升至 37.2%，同比 21Q3继续大幅提升 16.9个百分点，i 茅台平台前三季度累计实现不含税收入 84.62亿元，持续贡献渠道改革红利。经销商方面，国内/国外分别为 2084和 104家，较上半年末保持不变。

盈利能力连续增强，销售回款大幅提升公司前三季度毛利率 91.87%，同比提升 0.68pct。税金及附加率15.91%，同比增加 1.43pct，推测系二、三季度母公司成品酒生产节奏差异所致；期间费用率 7.89%，同比减少 0.89pct，主要系管理费用率持续减少所致。具体来看，销售费用率 2.68%，同比小幅增加，管理费用率 6.20%，同比减少 0.82pct。公司归母净利率 49.45%，较去年同期增长 1.09pct。公司前三季度，实现了三季度连续毛利率水平提升、期间费用率下降、盈利能力不断提升。公司前三季度经营活动净现金流 94.05亿元，其中销售回款 960.28亿元，销售回款大幅提升20.9%，公司对下游话语权依旧很强。三季度末合同负债 118.37亿元，环比二季度末增加 21.68亿元，渠道信心依旧充足。

龙头风采依旧，稳健中亮点尽显渠道反馈各区域进度良好，库存保持合理低位，批价经历旺季消化后回归合理波动。直营改革成效凸显，“i 茅台”上线以来充分承担了消费者教育和渠道优化的双重任务，半年以来酒类产品的总投放量近900万瓶，茅台冰淇淋线上销售近 37万杯（套），预约申购范围已覆盖全国 31个省级行政区， 7-9月合计实现不含税收入 40.45亿元，我们测算， i 茅台预约申购单日投放将维持 19000件以上，单日销售额稳定在 3900万以上，有望持续贡献增量收入。产品方面，普茅刚需稳定，充分经受疫情扰动考验，非标投放量提升拉动全系列价格带上移，茅台 1935成功入局千元价格带，有望拉动系列酒增长。公司稳健经营中不乏亮点可挖，充分展现龙头风采。

投资建议高端白酒需求韧性强，公司经营稳健，考虑到公司 2022年经营规划以及集团长期经营目标，我们预计公司 2022年-2024年分别实现营业总收入 1271.25、 1467.67、 1691.74亿元，（同比增速 16.1%、 15.5%、15.3%），归母净利润 620.49、 725.60、 844.92亿元（同比增速 18.3%、16.9%、 16.4%），对应 EPS 预测为 49.39、 57.76、 67.26元，对应 PE分别 35、 30、 26倍。维持公司“买入”评级。

风险提示

（1）宏观经济下行风险；

（2）产能扩建受阻；

（3）渠道改革进程不及预期。