投资逻辑 2017-2020年享受行业红利， 公司步入快速发展期，营收/归母净利润年复合增速分别为 30.4%/20.7%。 2021年行业竞争加剧、 消费需求疲软、原材料成本高企等外部因素恶化， 放大了公司前期激进全国化扩张中产生的问题。
在内部表现为渠道经营恶化、费投效率低下， 拖累营收和净利润下滑。
直面问题快速响应，主动优化资源配臵。 为了减轻渠道压力， 降低库存水平， 公司暂时牺牲 2021年短期业绩， 重点整顿渠道、严控库销比。 随着行业竞争格局改善， 22H1公司重启股权激励计划、 推行优商扶商战略、 大幅收缩广宣费用，改革初见成效，营收/归母净利润分别增长 19%/120%。
复调需求犹在， 竞争回归理性。 随着餐饮连锁化率提升， 定制餐调需求与日俱增， 该业务 21年占比提升至 13%。 火锅与川菜热度攀升， 驱动上游快速发展， 据 Frost & Sulliva 数据， 2016-2021年我国火锅底料、中式复调规模年复合增速分别为 14%/16%，是复调中增速较快的细分赛道。 复调竞争格局分散， CR2约 5%， 尤其经历 2021年行业需求收缩、盈利能力下降后， 市场小企业逐步出清。 今年以来行业竞争趋于理性，公司作为龙头有望挤占中小企业份额， 实现费用收缩同时销量扩张，市占率逐步提升。 我们预计疫情修复带动餐饮消费需求回暖， 22-24E 公司营收 CAGR 为 20.7%。
品牌基础深厚，管理机制灵活。 上市后高举高打，广宣费用翻倍增长，奠定早期品牌影响力。 2020年启动好人家、大红袍分品战略， 分层覆盖消费群体， 拓展定制餐调领域。以手工火锅、酸菜鱼料为核心大单品， 不断优化迭代，保持产品竞争力。通过 IPO 和非公开定增， 长期设计 32万吨产能（目前产量仅 9万吨）， 提升供给实力。 管理层灵活调整，主动为渠道减负， 以分级化、精细化模式提高运营效率，预计 24年净利率逐渐修复至 14%。
投资建议 预计公司 22-24年归母净利分别为 3.08/3.97/5.05亿元，同比增长 67%/29%/27%，对应 EPS 分别为 0.41/0.52/0.66元。 随着行业竞争格局改善、终端动销修复，公司作为全国化龙头，有望提升市占率。 我们给予公司 23年1.1倍 PEG，对应目标价 28.88元/股，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示 食品安全风险、 市场竞争加剧风险、疫情反复风险、限售股解禁风险
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