导语：耕深细作以服饰为基发力医美，“体内自建+体外收购”模式持续跑马圈地，深耕西南6年运营成就区域性医美龙头，拓展全国看好门店新设爬坡加速扩张。
从衣美到颜美，打造泛时尚产业互联生态圈。公司以女装业务起家，2014、2016年透过投资韩国知名婴童公司阿卡邦、收购“米兰柏羽”“晶肤医美”品牌及其旗下六家机构，实现业务领域拓展，现形成以时尚女装、医疗美容、绿色婴童三大业务为主的泛时尚业务生态圈。22H1实现收入18.1亿/yoy+1.1%，归母净利润0.1亿/yoy-90.1%，并以三期持股计划接力绑定员工利益，公司架构成熟稳定。
跨界医美，内生+并购持续跑马圈地。作为国内率先切入医美下游的境内上市公司，经6年经营，现已形成成熟“集团管控模式+三级管理体系”、成熟医生管理机制及成熟渠道管理能力，截止22H1，共拥有“米兰柏羽”、“晶肤医美”、“高一生”三大品牌及旗下29家医美机构，实现营业收入6.3亿元/yoy+18.5%，营收体量及扩张进展后来居上，并凭借“1+N”战略在成都、西安初步达成区域头部医美品牌的阶段目标。未来①短期医美需求回暖：公司主要布局成都、西安等城市，上半年疫情爆发短期扰动影响经营及晶肤开店节奏，但受益于21年新增门店持续爬坡保障营收增长，短期内看好疫后需求回暖经营恢复，拟并表昆明韩辰医美机构拓张版图；②中期看好机构爬坡：晶肤及米兰柏羽多家新门店仍处于爬坡阶段，短期扰动利润端，但米兰总院及晶肤总院已展现较强的盈利能力，看好在朗姿精细化运营下新门店爬坡情况；③长期终端格局优化+体外机构并表：疫情反复倒逼市场出清，叠加行业合规监管利好龙头企业发展，公司通过“体内自建+体外收购”模式持续跑马圈地，体外通过医美基金储备大量优质机构，未来将深耕西南+拓展全国，有望持续做大市场。
衣美为基，静待疫后有序恢复。①女装业务：始终围绕研发设计、终端营销两个产业链附加值最高的经营环节开展业务，以多品牌矩阵主攻中高端女装市场，线下为主的经营模式使其受疫情冲击较大。未来随门店有序扩张、自营及线上占比持续提升，有望恢复稳健增长。②婴童业务：韩国市场增长乏力反观国内潜力可观，把握高端市场发展契机调整Ettoi为主推品牌+以女装运营经验赋能销售渠道铺设，未来随海外业务逐步恢复，国内市场将成为重点战略发展方向，逐步抢占国内时尚婴童市场。
投资建议：医美业务短期疫后需求回暖+中期看好机构爬坡+长期终端格局优化+体外医美机构并表；女装业务门店有序扩张+自营及线上占比提升；绿色婴童业务初步回暖+战略重心倾向国内高端市场，有望共同做大营收业绩体量。我们预计公司22-24年营业收入38.0、43.9/49.3亿元，对应增速3.6%/15.5%/12.4%，归母净利润0.38/2.15/2.79亿元，22年业绩受到成都疫情扰动，截止9月9日收盘价，对应23-24年PE52X/40X，参照可比公司估值水平，首次覆盖给予“增持”评级风险提示：行业竞争加剧风险、行业政策风险、开店节奏及门店爬坡不及预期风险、经济下行压力
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