索菲亚：盈利逐季回暖，整家战略加速落地

事件：公司发布 2022年半年报。22H1公司实现营收 47.81亿元，同比+11.19%，归母净利润 4.12亿元，同比-7.64%。22Q2公司实现营收27.82亿元，同比+9.56%；归母净利润 2.97亿元，同比-9.35%。

营收稳健，米兰纳表现亮眼，C 端韧性凸显。上半年公司持续深化整家战略落地，各品牌发展稳步推进。分产品来看，22H1公司衣柜及配套/橱柜/木门业务营收分别 39.16/5.39/1.83亿元，同比分别+13.2%/-4.1%、+6.9%，衣柜增速稳健。分品牌来看，索菲亚/司米/米兰纳/华鹤分别实现营收 40.73/4.64/1.06/0.69亿元，同比分别+11.9%/-15.2%/+536.2%、+21.0%，其中米兰纳品牌业绩增速亮眼；索菲亚品牌开拓门窗、墙地市场，进一步扩充整家战略品类。门店方面，公司当前开设终端门店4073家，索菲亚/司米/米兰纳/华鹤门店数分别 2652/812/305/304家。分渠道来看，22H1公司经销/直营/大宗渠道营收分别 38.76/1.35/6.94亿元，同比分别+14.66%/-8.51%/-4.79%，占比分别 81.07%/2.82%/14.52%，零售为公司营收增长核心驱动，上半年公司加强线上与数字化营销，打造线上线下一体化营销闭环，实现零售渠道流量多元化。大宗业务则不断优化渠道结构，拓展收入来源与增强风险控制。

盈利逐季回暖，整家战略持续深化助力长期发展。公司 22H1毛利率/净利率分别 31.97%/8.86%，同比分别-2.77/-1.73pct。盈利承压主因 1）原材料价格上涨成本压力提升；2）为推行整家定制战略实施，低毛利配套品占比提升；3）地产下行压力下，大宗渠道毛利率下滑。公司加强原材料集采与内部降本提效，盈利逐季回暖：21Q4-22Q2毛利率分别为 28.75%/31.32%/32.43%，净利率分别-22.85%/5.65%/11.16%。

投资建议 公司坚定“全渠道、多品牌、全品类”战略，加速整家定制落地，上半年加大经销补助与营销投放，逆势提升份额。随疫情好转，家装需求回补，公司前期费用投放成效有望逐步兑现至业绩。预计公司22-24年归母净利润分别 12.92/15.13/18.56亿元，同比分别+954%、17.1%、22.7%，对应 PE 分别 12.8X/10.9X/8.9X，维持“买入”评级。

风险提示 地产下行压力，原材料成本大幅上涨、疫情反复等。

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