天宜上佳：平台化高端材料供应商，碳基复材进入爆发期

平台化高端材料公司雏形已现，自主研发实现高盈利。 公司致力于打造四大业务板块，碳基复材、航空航天零部件两大业务已在 21年贡献收入，轨交业务的收入依赖程度明显降低，逐渐形成平台化材料供应商。 2020年以来公司研发费率超过 10%， 高研发投入使得公司不断突破多个产品的技术瓶颈并保证高盈利能力， 毛利率和净利率水平长期超过 60%/25%。

轨交闸片领域绝对龙头，市占率在 30%-40%。 公司为我国首家取得 CRCC 认证的企业，先发优势显著，我们估算公司在高铁闸片领域市占率在 30%-40%，长期担任“复兴号”与“和谐号”的核心供应商。随着疫情逐步缓解， 轨交闸片业务收入有望复苏，预计 22-24年该业务收入为 4.6/4.9/5.8亿元。

碳基复合材料首年营收破亿，有望形成第二成长曲线。 碳碳热场：碳基复材已成为光伏热场部件的主流应用材料， 21年实现收入 1.42亿元， 随着公司产能不断释放，预计 22-24年碳碳热场业务收入有望达到 6.2/10.3/13.0亿元。 碳陶刹车盘：碳陶刹车盘为下一代理想刹车材料，公司目前已突破碳陶刹车盘技术瓶颈，产品性能与海外竞品相当，有望在 22年通过装车路试考核，预计 22-24年汽车碳陶刹车盘领域的收入为 0.04/1.01/3.18亿元。

外延收购，打入军工供应链。 21年公司以 2.13亿元收购成飞零部件金牌供应商瑞合科技，切入军用航空领域， 21年瑞合科技实现收入 7353万元，并且瑞合科技原股东承诺 21-23年扣非归母净利润不低于 2500/3500/4500万元。 凭借双方业务的协同效应，航空航天零部件板块有望高速发展。

发布定增预案，打通上下游产业链。 22年公司拟募集不超过 23.7亿元， 旨在深化上游碳碳预制体与汽车碳陶制动盘业务布局。 募投项目投产后，公司碳陶制动盘年产能预计达到 15万套、碳碳预制体年产能预计达到 5.5万件。 随着上下游产能的不断释放， 公司碳基复材全产业链优势将更加明显。

投资建议暂不考虑本次非公开发行的影响，我们预计公司 2022-24年营业收入为12.34/18.22/24.40亿元，归母净利润为 3.53/5.00/6.71亿元，对应 EPS 为0.79/1.11/1.49元。 考虑到公司业务的高成长性，给予公司 23年 20倍PE，对应目标价 22.28元/股， 首次覆盖给予“买入”评级。

风险疫情反复风险、 碳基复材投产不及预期、 商誉减值风险、 限售股解禁风险。