事件:公司公告2022Q1财报， 实现营收235.56亿元（YoY+14.8%、QoQ-3.4%）；归母净利润为43.94亿元（YoY-1.0%、QoQ-22.8%），non-GAAP 归母净利润为51.18亿元（YoY+0.7%、QoQ-22.4%）。
我们的观点： 1、主要财务指标分析：整体业绩超过市场预期，营收增长稳健，销售、管理、研发费用率环比均小幅下滑，毛利率和营业利润率改善。
2、游戏业务：2022Q1同比增长稳健（YoY+15.3%），《梦幻西游》、《大话西游》、《阴阳师》经典IP 长线运营健康，端游表现强劲，同比增长40%；重磅新游《暗黑破坏神:不朽》预计二季度海内外上线，全球预约量突破3500万。
3、网易有道：2021Q4净收入12亿元，同比减少10.4%，主要由于学科类课外培训业务停止；有道遵循国内监管要求，积极转型，业务稳步发展，持续拓宽智能硬件和学习服务产品矩阵。
4、云音乐：2022Q1同比增长38.6%，平台付费率持续提升；原创音乐人扶持体系持续深化，覆盖音乐人创作、成长、收益全链路，为平台音乐人提供全方位扶持；社交娱乐服务增长迅速，释放平台商业化潜力。
5、创新及其他业务：2022Q1同比增长0.6%，网易严选聚焦品牌化战略，全渠道销售额、付费会员数稳步增长；网易新闻、网易文创成为2022首届“吃货节”官方合作媒体，联合工信部文化发展中心开启IP 共创。
盈利预测和投资评级 我们预计公司FY2022-2024营收分别为982.42/1113.73/1226.02亿元， 经调整归母净利润分别为204.24/242.27/277.92亿元，对应EPS 为5.25/6.34/7.36元，对应PE 分别24/20/17X。我们根据不同业务板块的盈利能力和竞争格局（给予相应溢价/折价），进行SOTP 估值，2022年Target Price161元、190港币，给予“买入”评级。
风险提示 游戏内容监管风险，版号政策趋紧，游戏研发及上线不及预期，海外游戏扩张进度不及预期，竞争加剧风险，有道业务亏损率继续扩大，有道在线课程及智能硬件业务扩张不及预期，电商业务亏损率扩大，创新业务布局及发展不及预期，互联网估值调整风险，汇率风险等。
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