白酒专题：本轮疫后基本面与20年的异同_股票频道

周专题：本轮疫后行业基本面与 20年的异同？从白酒板块行情来看，我们认为主要系估值层面的更迭，业绩层面板块仍保持较优的稳定性。

业绩端：场景管控点状仍存，消费情绪恢复仍可期。对白酒消费而言，我们认为制约因素主要为消费场景管控+消费情绪疲惫。 1）消费场景方面，我们预计婚寿宴短期内回补的概率较高，而阶段性的商务等聚饮式消费由于规模较小，受限程度较低。 2）就消费情绪而言，与消费频次、消费水平均相关。目前宏观层面、地产层面形势与 20Q1存在诸多相似，市场担忧主要在于后续宏观环境是否会持续承压及消费恢复情况，我们认为普五批价向上的瓶颈也蕴含了需求层面的担忧。展望 22H2，我们认为白酒偏面子消费，需求韧性相对较强，目前政策端向好下，需求回暖仍可期。且当前酒企普遍并未下调全年预期目标，多在终端开展会战等促动销，通过调控发货、打款节奏稳批价、缓解渠道面资金压力，整体仍秉承较为良性的发展思路。

估值端： 20年拔升， 21年起逐渐消化，目前已达中枢水平。 1） 20年在相对流动性宽松的背景下结合对确定性的追逐，白酒板块具备吸引性。此外，飞天自 20年 3月起持续上扬，带动板块的成长性空间。 2） 21年行业偏追求成长性，政策风险叠加点状疫情扰动，茅台外资持续流出，板块持续回调。目前普五批价在 1000元左右承压，市场对板块未来成长性预期存疑。

整体而言， 21年至今板块处于震荡消化估值的节奏。

白酒：面临当下外部扰动，我们首推确定性茅台，包含业绩增速的确定性及盈利质量的稳定性。建议关注疫后修复弹性主线， 3~4月酒企普遍调控打款、发货节奏，批价基本企稳。目前 Q2回款已陆续进行，若 6月起场景约束趋缓，后疫情需求释放仍可期，建议关注弹性次高端及地产酒。

啤酒：需求复苏态势显，短期疫情修复排序靠前。 5月需求环比复苏，青啤叠加补库、物流恢复、备货节奏等影响，预计销量同比增长；华润 1-4月次高及以上销量增速 10-20%、 ASP 增速高个位数。成本：近期玻璃、铝材等价格好转，华润反馈成本在预期内， 1-4月毛利率最少可以持平。

乳制品： 4月受疫情影响预计伊利增速会略有放缓，但相比其他子板块，乳企仍有较强的抗风险力，费用投放平稳，同比略下降。中长期看，两强提升净利率的诉求和实现手段依然清晰，当前估值安全边际强。

食品综合：疫情下洽洽的抗风险力较为突出，预计 4-5月瓜子都保持 30%左右增长，坚果 4月增速 20%左右， 5月增速有望提升。由于 B 端餐饮和线下零售尚未完全修复食品端标的仍有一定压力，建议持续关注后续疫情修复带来的弹性。

调味品： 5月 C 端和 B 端随着物流和外卖的恢复有所改善，但整体边际改善较弱。若疫情控制得当，调味品企业大规模业绩修复有望在 H2爆发，但 H1不及预期可能影响全年目标实现，建议关注涪陵榨菜和海天味业。

风险提示：宏观经济下行风险、疫情持续反复风险、区域市场竞争风险。