中国绿岛科技:新产能助力高速成长

中国绿岛科技（2023.HK）是中国大型气雾剂生产商之一，主要从事各类气雾剂的研发、生产和销售。公司通过代加工（CMS）以及自有品牌销售（OBM）两种模式进行生产和销售，其产品销往国内以及海外。

报告摘要公司现有业务稳中有升，2019年全年实现收入4.12亿人民币，同比增长2%。净利润为2380万，同比增长2.6%。历史上公司的产品布局比较稳定，家具及汽车护理产品占比最大，达46%，空气清新剂占比32%。个人护理及杀虫剂占比较小。公司与大客户长期保持着良好的合作关系，业务较为稳定。疫情助力公司抢夺市场份额。2020年上半年收入2.63亿，同比20.7%，净利润2870万，同比增长117.4%。疫情期间洗手液等防疫产品销量大涨，一方面来自需求本身的增加，另一方面部分竞争者因疫情停产使得公司抢占了更多市场份额。未来随着环保法规的趋严，市场向头部厂商集中，将利好公司发展。

国药景岳将成为新的增长点。公司与国药集团合资成立国药景岳，将以自有品牌“景维康”进行生产和销售。生产产品包括药用气雾剂、化妆品气雾剂和家用气雾剂，我们认为国药景岳的增长动力来自于：1）销售渠道大幅拓宽。除了利用绿岛现有渠道资源，国药景岳将有选择的进入国药体系内的社区药店和医药团购渠道。同时，建立线上运营团队，探索线上销售渠道。2）更高端的产品。国药景岳推出的产品定位较绿岛原有产品更高端，单价将是原有产品的3-4倍，由经验丰富的日本团队研发，能够更好的抓住市场需求，目前已有30多种新品开始销售。3）产能在未来陆续释放。厂房于2020年开始动工，预计于2021年底投产1亿罐，2022年底2.5亿罐，2023年中旬3.8亿罐。年考虑到目前供不应求的状态，我们认为产能释放将促使销量快速增长。4）盈利水平提升。由于国药景岳的产品毛利率更高，因此净利率也更高，随着其收入占比的提升，将拉动公司整体盈利水平。

中国气雾剂市场仍将保持稳定增长，行业成长空间大。气雾剂产品具有使用方便、密封性好、喷出的液体颗粒小、分布均匀的优点，符合消费升级的趋势。中国气雾剂行业的在过去几年保持了稳定的增长，2018年产量达22.9亿罐，年化复合增长6%。中国人均气雾剂用量处于较低水平，仅为1.6罐，日本为4.3罐，欧美国家普遍在10罐以上。即使按照日本的人均水平计算，中国气雾剂市场的天花板可能是目前的2.6倍，如果在10年内达到天花板，意味着年增速至少为10%，高于目前行业增速。我们非常看好气雾剂行业的发展前景。

结合公司上半年业务表现，及国药景岳的业务发展，我们上调了盈利预期，预计2020/2021/2022年归属普通股东的净利润分别达到0.68/0.85/1.14亿人民币，对应EPS为0.16/0.20/0.27港元。我们的预期基于保守原则，不排除未来继续上调的可能性。

给予“买入”评级。随着产能的扩张以及新品的推出，我们预计公司未来几年将迎来高速的增长,我们上调目标价至2.0港元。

风险提示：新冠肺炎疫情控制不达预期；行业竞争加剧；国药景岳业务发展不及预期。