房地产行业点评报告：销售不悲观，业绩增速下滑，杠杆回落是确定性趋势

板块业绩回落，但销售不悲观，优质房企周期对抗性更佳疫情大幅影响年内结算节奏，叠加板块盈利下行是大趋势，推动板块前三季度业绩增速为-14.7%。当前行业融资环境持续收紧，更考验房企精细化管控能力。逆周期环境下，龙头公司在土储、销售、经营管控、资金等方面都更具备优势，也具备更强的周期对抗能力。当前尽管结算端表现差强人意，但销售并不悲观，预计4季度销售累计增速将持续修复，但趋势渐缓。同时，物业及后服务公司多为轻资产模式，存量物业运营受外部扰动因素较小，后续盈利能力有望持续提升。

我们建议四季度继续关注地产板块机会，维持行业看好评级。

结算规模回落、盈利能力下滑，推动板块业绩增速下滑1）疫情影响，板块营收增速有所回落，龙头公司表现较为优异。截至2020Q3，房地产板块营业收入同比增长6.9%，较2019年同期下降15.6个百分点；2）归母净利润同比下降14.7%，较2019年同期下降29.3个百分点，业绩增速下滑主要源于结算规模增速下降，同时板块毛利率有所压缩。分类别看，龙头公司业绩表现最好，物业及后服务公司业绩增速为负，但后续趋势有望持续好转。3）板块毛利率高位回落，持续收窄是确定性趋势。4）板块销售净利率为9.9%，较2019年同期下降2.0个百分点，自2017年开始持续下降。龙头公司尽管毛利率水平一般，但行之有效的管控能力推动费率低位，最终净利率在三类企业中最高。物业及后服务公司仍是人工密集型行业，人工成本相对刚性，盈利能力相对较低。

行业销售集中度持续提升，龙头公司销售额增速均值为7%1）2020年前三季度，TOP100房企销售金额集中度达75%，销售额同比增速为7.4%；其中TOP3\10\30\50集中度分别为14%、30%、51%、62%，龙头房企在资金、品牌、资源获取上具备得天独厚的优势，TOP50后的房企对规模诉求更强。2）2020年前三季度，14个龙头公司销售金额增速均值为7.1%，从销售目标完成度看，14个龙头公司中仅招商蛇口、阳光城、金科股份、新城控股、中南建设5个公司公布年度销售目标，销售目标完成度一定程度受到疫情影响，分别为76%、74%、67%、65%、62%。

融资新政下板块杠杆水平下滑是确定性趋势截至2020Q3，板块剔除预收后的资产负债率为72.1%，较2019年同期下降0.3个百分点；龙头公司、物业及后服务公司、其他开发类公司分别为73.1%、51.1%、71.1%，较2019年同期分别下降1.2、下降1.3、提升0.9个百分点。截至2020Q3，板块净负债率为90.3%，较2019年同期下降9.0个百分点；龙头公司、物业及后服务公司、其他开发类公司分别为76.8%、25.0%、110.7%，较2019年同期分别下降16.1、提升5.5、提升1.5个百分点。龙头公司对杠杆水平控制最为严格，且在持续下降；其他开发类公司杠杆仍未有明显变化；物业及后服务公司具备现金流好、可持续性等优点，杠杆水平持续低位。

风险提示：行业销售波动；政策调整导致经营风险；融资环境变动。