三只松鼠：战略聚焦大品类+精品，盈利能力显著提升

三季度收入下滑，战略聚焦大品类+精品，盈利能力显著提升公司公告了2020年三季度业绩报告，2020年前三季度实现收入72.31亿元（+7.70%），归母净利润2.64亿元（-10.62%），扣非归母净利润2.18亿元（-23.60%）。其中，2020Q3实现收入19.80亿元（-10.16%），归母净利润7644.83万元（+161.72%），扣非归母净利润6435.85万元（+174.98%），净利率3.86%，较2019Q3（1.33%）显著提升。受线上流量去中心化、线下疫情影响，公司迅速进行战略调整，导致了三季度收入下滑。公司从全品类平台型零食公司向战略聚焦“坚果果干+精选零食”转型，战略调整期我们下调公司2020-2022年收入预测至109（-10）/125（-21）/146（-36）亿元，当前股价对应2020-2022年PS为2.06/1.79/1.53倍，维持“买入”评级。

线上竞争稳中有变，价格战趋缓叠加产品结构优化，Q3利润率显著提升2020年以来受直播电商、社交电商及疫情等多方面因素冲击，休闲零食电商渠道的竞争格局稳中有变。淘数据显示：阿里系电商平台中休闲零食前三大品牌依旧是三只松鼠、百草味和良品铺子，但CR3已由2020年1月的35%下降至2020年9月的13.8%。流量去中心化后平台电商的价格竞争趋缓，叠加公司开始聚焦大品类和精选零食，缩减SKU，产品结构优化，运营效率得到提升。公司Q3毛利率提升至30.45%，较2019Q3提升4.79个PCT，同时公司Q3经营性净现金流3.14亿元，较2019Q3（-1.25亿元）大幅改善，存货周转率同样显著提升。

多品类多品牌+精选零食战略，应对需求端渠道变化在线上流量成本递增的背景下，公司正通过建设“联盟工厂”以及开拓线下门店的方式进行全产业链、全渠道布局，从而减少对线上渠道的依赖性，逐步成为全渠道、全产业链布局的休闲零食龙头。同时，公司针对不同大品类推出了不同品牌，新建小鹿蓝蓝（婴童食品）、养了个毛孩（宠物食品）、铁功基（方便素食）、喜小雀（定制喜礼）四大子品牌。主品牌三只松鼠将聚焦“坚果果干+精选零食”，通过全域营销来应对流量去中心化的变化。

风风险提示：平台电商受冲击较大，战略调整效果低预期等。