食品饮料行业2021年（大众品）年度策略：把握行业成长红利和边际改善两条主线

乳制品：常温奶格局优化，低温奶风口已至 明年原奶价格大概率维持上涨状态， 毛利率承压背景下， 行业买赠促 销力度趋于减弱， 竞争格局优化， 叠加双寡头对利润诉求强化，有望 迎来常温奶业务盈利的稳步释放。 低温奶在消费意识提升+奶源质量 提高+冷链物流完善+线上平台兴起四大因素促进下品类需求向上，行 业近两年保持两位数增长， 看好品类成长趋势。 我们认为奶源是低温 奶乳企打造自身护城河的核心壁垒，在目前城市型消费为主的情况下， 城市周边较早布局奶源的区域性乳企具备先发优势。 新零售渠道兴起 对送奶入户的渠道壁垒有所弱化，但依然具备高盈利能力。

调味品：产品高端化&复合化， 渠道餐饮修复+电商高增 酱油人均消费量约达日本稳态水平，量增动力趋缓，结构高端化带来 的价升成为长期增长动力。

B 端餐饮连锁化发展+C 端家庭烹饪便捷化 需求，复合调味料（火锅底料、川菜调料） 行业景气成长， 颐海、天 味龙头企业加速产能和渠道扩张。 餐饮占调味品销售渠道的 50-60%， 今年 10月餐饮业增速首次转正， 随着经营企稳， 明年低基数下餐饮渠 道收入迎来增速反弹。疫情转变购物行为，快消品线上化趋势明显， 电商渠道收入高增。 海天、中炬、恒顺纷纷实施改革，关注龙头改革 红利释放。 速冻食品：疫情带来“窗口红利”，餐饮供应链大有可为 疫情给冻品带来的窗口红利体现在： C 端家庭渠道加速渗透、 新兴品 类快速发展、中高端产品需求上升、 线上电商+线下小业态蓬勃发展。

明年上半年冻品因今年疫情受益家庭端基数拔高、 增速承压，但窗口 红利下预计 C 端需求持续释放将支撑行业中长期稳健增长，且疫情受 损的餐饮渠道回归正常， 叠加餐饮占比有较大的提升空间， B 端将提 供较强的增长动力。 龙头企业安井、三全、千味央厨呈现出品类和渠 道相互渗透的趋势，不断拓宽经营边界。

投资建议 未来十二个月内， 维持食品饮料行业“增持”评级 当前时点食品饮料板块估值处于历史的高位区间，未来估值进一步提 升的空间相对有限，我们认为板块上涨动力将切换至由业绩增长主导， 因此我们建议食品饮料板块（大众品）明年从以下两条主线着手布局： 一是高成长，即行业处于成长红利期，龙头企业凭借领先优势有望获 得快于行业的增长水平，通过高成长更加顺利地消化高估值，如速冻 食品、低温奶、复合调味料等细分行业。 二是边际改善，主要包括外 部竞争格局优化及内部公司经营改革等带来的边际改善，前者如常温 奶领域份额持续向两寡头集中+利润诉求强化有望带来常温奶业务盈 利的稳步释放；后者如海天自我修正，恒顺和中炬实施的由内而外的 激励推进。