赣锋锂业深度报告：增长新起点、优势再巩固，锂周期见底向上

全球领先的锂生态企业，资源、加工和锂电池业务处于新增长起点。

公司业务覆盖锂产业链资源开发、锂盐加工和锂电池应用环节，当前处于新一轮增长起点。资源开发方面，年产4万吨碳酸锂Cauchari-Olaroz 盐湖项目预计21年中投产，碳酸锂产能明年翻倍，该项目生产成本3,600美元/吨处于全球低位，22年半产贡献归母净利润2.7亿元；锂盐加工方面，随着马洪三期扩建项目21年起投产，公司氢氧化锂产能由3.1万吨增至8.1万吨，超过雅宝位居全球首位；锂电池板块，公司加码消费锂电产能，前瞻布局固态技术，预计TWS 带动锂电池板块20年增65%、21年再翻一倍。

锂盐加工优势巩固，竞争力升至全球首位。公司吨锂盐投资成本1.5亿元行业最低，加工毛利率行业第一梯队，进入标杆客户核心供应链体系，资金实力雄厚、逆周期扩张，主要对手雅宝受制于项目前景不确定、天齐锂业则因资金紧张只能维持现有生产。公司业务增长伴随能力提升、能力提升则反过来保障业务可持续发展。

未来2年锂周期温和复苏，2023年起或加速向上：我们逐一分析汇总全球锂资源和锂盐加工项目，发现由于产能普遍退出和闲置、投资不足的影响，未来5年产量预计按年增12%，需求量则受益于电动车加速渗透按年增24%，2022年需求量达到中低成本项目折碳酸锂45.7万吨产能，锂周期将温和复苏，2022年前锂盐价格涨幅或在30%左右；2023年起全行业供需关系逆转，锂周期或加速向上。

盈利预测与投资建议：考虑业务增长和周期向上，预计公司20-22年归母净利润为4.5/9.5/17.2亿元，对应PE 为215.1/102.1/56.7倍，分部给与1,400亿元估值，公司业务增长与竞争力提升相互促进和转化，上调至“买入”评级。

风险因素：项目投产、产品认证和销售进度不及预期，新能源车渗透率不及预期，锂周期复苏进度不及预期。