金山办公：MAU持续提升，授权、订阅业务高增长

业绩总结：2020年前三季度实现营业收入15亿元，同比增长44.3%；实现归母净利润6亿元，同比增长191.2%。Q3单季度实现营业收入5.9亿元，同比增长64.6%；实现归母净利润2.4亿元，同比增长313.6%。

订阅、授权业务推动业绩高增长。1）订阅业务方面，公司不断尝试渠道创新，开辟新兴市场，其中WPS超级会员再次使用直播带货模式。截止三季度，公司主要产品MAU为4.6亿，同比增长19.6%；移动版MAU达2.7 亿，同比增长19.1%；金山词霸MAU已近千万公司主要产品WPS正式开启云办公、协同时代，依靠技术优势不断优化用户体验和粘性，提升用户留存率，市占率或进一步提升。2）授权业务方面，随着疫情得到有效防控，授权业务受益于政府办公逐步恢复的集中提前释放得到进一步增长。

盈利能力提升，财务指标逐步向好。2020年前三季度营收增长44.3%。费用方面，销售费用同比增长38.2%；管理费用同比增长28.1%；研发费用同比增长19.6%；均低于整体营收增速。期间费用率为86.8%，同比下降9.1pp。公司毛利率为86.6%，同比提升了2.8pp。此外，经营活动现金净流量达到8.1亿元，同比增长226.6%；合同负债同比增长92.2%。

盈利预测与投资建议。我们预计2020-2022 年的摊销EPS 分别为1.68 元、2.35 元、3.15 元，未来三年归母净利润将保持53.5%的复合增长率。考虑到公司为行业龙头，坚持“云+多屏+内容+AI”战略、渠道创新，市占率或将进一步提升。信创、自主可操控以及行业云化办公红利持续释放，公司长期拓展空间可观， 维持“持有”评级。

风险提示：国家政策对国产替代推进低于预期；用户转换率低于预期；付费率提升不及预期；云化不及预期；产品单一风险等。