京东集团-SW:供应链持续开放，高频非标商超品类大有可为

事件：京东集团公告2020年三季报，20Q3单季公司实现营收1742亿元（YoY+29.2%，QoQ-13.3%），实现经营利润43.8亿元（YoY-11.9%，QoQ-13.2%），实现Non-GAAP净利润55.6亿元（YoY+80%，QoQ-6%）。用户方面，截至2020年9月30日，京东年度活跃用户数4.42亿，较19年9月底增加1.07亿人，较20年6月底增加2420万人。

京东自营日用百货商品业务、京东物流服务业务助力京东营收保持高速增长。

京东营收的三季度高增长主要来自：1）20Q3，1P中日用百货商品品类实现营收580.7亿元，同比增长34.8%，受益于疫情对于线上商超品类购买习惯的培养、京东供应链对于采销/售后物流等的保证，以及大商超组织架构的调整，2020年以来，京东商超单季度营收同比增速均维持在34.8%以上，保持高增长。2）20Q3，物流及其他服务实现营收104亿元，同比大幅增长73%，是20年以来单季度最高增速，主要受益于物流开放的战略。3）20Q3，1P中电子产品及家用电器商品实现营收933.3亿元，同比增长23%，公司强势品类保持稳定增长；3P中平台及广告服务实现营收124.1亿元，同比增长24%，预计在持续吸引扶持第三方商家的战略下，该业务仍将保持增长。

运营效率、规模效应凸显，履约费用率保持平稳，受非经营利润的影响，公司20Q3Non-GAAP净利润同比大幅增长。20Q3单季度公司实现销售毛利率15.4%，环比提升1.1pp，同比提升0.5pp，商超品类营收占比的提升进一步改善了公司毛利率水平。20Q3履约费用为115.9亿元，履约费用率为6.65%，环比提升0.7pp，同比下降0.16pp，保持平稳。20Q3京东零售利润率水平达3.86%，同比增长0.6pp，规模效应凸显。2019Q3出售开发物业收益为29.9亿元，20Q3仅为3.4亿元，受此影响公司经营利润同比出现下滑。20Q3，包括达达集团市值变动等的其他非经营利润为37亿元，2019年同期为亏损40亿元，受非经营利润的影响，公司20Q3Non-GAAP同比大幅增长。

商超行业线上化率低，京东商超大有可为。20年4月，原有的消费品事业部、新通路事业部、7FRESH和1号店合并为大商超全渠道事业群，借助京东仓储物流优势，以及积累的采销经验，京东商超品类迎来高速发展。2020双十一首日，京东生鲜前5分钟成交额同比增长超600%，京东超市前10分钟成交额同比增长超700%，其中海鲜制品、国产大虾成交额增长最为迅速，同比增长分别为92倍、20倍，佳沛奇异果、生鲜牛肉、牛奶乳品、国产鱼类、米面粮油、蔬菜水果的同比增长分别为600%/400%/240%/220%/150%/120%。根据公司Q3电话会议：20Q3超市类商品的订单量同比增长超过48%。

京东物流加速开放，有望继续提升京东整体利润率水平。截至2020年9月底，京东物流运营超过800个仓库，较20年6月底增长50个，包含京东物流管理的云仓面积在内，京东物流仓储总面积约2000万平方米，较20年6月底增长200万平方米。20Q3，京东继续深化与小米有品、网易严选、cdf等平台方以及格力、雀巢等KA客户的合作，同时积极开拓其他平台的中小商户，并加快开放个人件业务。11月3日，中国政府采购网发布北京2022年冬奥会和冬残奥会组织委员会物流服务商项目成交公告，京东物流（北京京邦达贸易有限公司）中标，中标金额6280亿元，预计将进一步提升公司业绩。

嫁接快手流量池，持续开放供应链。京东与快手在2020年618之前已达成合作，京东零售为快手提供优势品类商品，由快手主播选品销售，用户可在快手直接购买京东优质商品。2020年9月9日和10日，快手与京东联合发起“9.9双百亿补贴”专场。为期两天的活动中，来自京东超市的茅台、五粮液、三只松鼠等海量品牌好物登陆快手，覆盖生活日用吃穿住行。链嫁接快手独特的消费人群流量场，京东的商品供应链和服务供应链进一步开放。

盈利预测与评级：预计公司2020-2022年归母净利润分别为255.0/256.3/349.6亿元，同比增速分别为109%/0.5%/36%，对应估值分别为34/34/25倍。考虑到公司规模效应助推利润率上升，物流客服等持续开放，电商业务持续拓展商品品类，商超业务保持高速发展，供应链“三流一体化”提升客户体验，维持“买入”评级，持续推荐。

风险提示：电商行业竞争对手增加投入风险；供应链扩展不及预期风险；京喜下沉速度不及预期风险；宏观经济下行风险。