奇安信：三季度收入超预期，验证市场领导力

事件：10月29日，公司披露三季度报告，前三季度营业收入18.7亿元，同比增长30.41%，归母净利润亏损10.07亿，与上年同期几乎持平。

点评：三季度收入爆发，看好四季度收入增长持续性。单看Q3季度，公司营收8.63亿，同比增长89.14%，环比增长10%。

我们认为此营收数据表现超预期：1）按以往经验，Q2单季度营收高于Q3；2）由于疫情影响，Q2营收已有超预期表现。同时，公司在三季度有数个千万级订单，考虑到网安产品研发周期（1-3个月），我们认为有部分会在四季度确认收入，继续看好四季度收入增长持续性。

预计高毛利业务占比有所提升。受益于此次护网行动，前三季度网络服务占比有所提升（15.13%），对应2.86亿；假设网络安全产品、网络安全业务就及硬件及其他产品毛利率相对稳定，根据毛利率及营收勾稽关系，我们推算出网络安全产品及硬件及其他产品营收分别为12.15亿（64.97%）及3.69亿（19.73%）；根据假设，我们预计相比2019年高年高毛利业务占比得到提升，业务结构有所优化。利业务占比得到提升，业务结构有所优化。

人均产出继续提升，公司营收及人均产出增速超同行。此次前三季度人效同比提升12.66%，进一步验证我们先前观点：公司通过控费、通过研发投入缩短研发周期，人效增长快速；当下较低人效会逐步得到解决。由于公司仍处扩张阶段，公司人均营收（2019年为45.7万/人）落后深信服（2019年为75.2万/人），启明星辰（2019年为67.0万/人），安恒信息（2019年为52.5万/人）和绿盟科技（2019年为56.8万/人）。从增量维度而言，公司处于快速发展阶段，增速超同行：奇安信，安恒信息，深信服，启明星辰和绿盟科技在2017-2019人均产出复合增长率分别为34.9%，9.9%，3.7%，5.5%，-0.4%。

多项产品市占率第一，继续获得市场认证。在赛迪咨询、IDC等机构发布的2017、2018及2019年市场调研报告中，奇安信在多个网络安全细分领域的市场份额排名第一。10月26日，IDC发布的最新报告中表示奇安信终端安全检测与响应(EDR)产品获得策略和市场份额双第一，位居领导者象限。公司领导力继续受市场验证。

盈利预测与投资评级：我们认为奇安信是国内领先的网络安全产品供应商，受益于网安市场持续发展。信创基石产品在国产化需求提升背景下未来可期，公司致力于突破核心关键技术，保障了网络安全。我们预计奇安信2020-2022年归母净利润分别为-2.92/0.84/5.01亿元，市销率P/S为14/10/7倍。考虑公司：1）主营业务处于网络安全高景气度行业；2）目前主业处于快速发展周期的初期，公司营收增速远超其他企业；3）规模效应显现，期间费用率持续下降，未来随着模块化平台进一步融入公司生产生态，费用率有望持续下降；4）网安产品具有一定技术壁垒，公司产广受市场认可。预计未来将持续受益，维持维持“买入”评级。

风险因素：1.产品推广不及预期，2.研发效率不及预期，3.内部管理改善不及预期。