海天味业：业绩符合预期，龙头稳健如一

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营业收入170.9亿元（+15%），实现归母净利润45.7亿元（+19%），其中Q3单季实现营业收入54.9亿元（+18%），归母净利润13.2亿元（+22%），业绩符合市场预期。

三大核心品类增速稳健，产品多元化再添新军。1、分产品看，三大核心品类酱油、蚝油、调味酱分别实现营业收入97.3亿元（+12%）、30.1亿元（+18%）、19.5亿元（+10%），三季度公司产品的出货量逐步回升，公司产品多元化再添新品类，8月推出火锅底料产品，高调进军火锅底料市场。2、分渠道来看，线下渠道同比增长15%，线上渠道同比增长-1%。3、分区域看，东部、南部、中部、北部、西部地区营收增速分别为11%、3%、24%、16%、26%，东部、南部地区增速放缓，中、西部地区市场增长潜力得到进一步挖掘。经销商开拓层面，截止2020Q3，公司共有经销商6739家，净增加933家，公司加大对成熟市场的布局和精耕。

毛利率下降，费用支出减少，盈利能力持续提升。1、公司前三季度整体毛利率为42.3%，同比下降2.2pp，主要是1）2020年白糖、黄豆价格都有所上涨，公司整体采购成本呈上行态势，但公司作为调味品龙头，规模优势明显，成本控制力强，预计全年毛利率将呈平稳态势，2）会计准则调整导致运费由销售费用调整至成本。2、费用投放方面，销售费用率为8.2%，同比下滑3.4pp，主要系疫情期间市场投入减少，但Q3环比上行；管理费用率（含研发）为4.3%，与往期基本持平；财务费用率为-1.7%。整体费用率为10.8%。费用支出减少带来净利率上升0.9pp达到26.8%，盈利能力持续提升。

业绩稳如泰山，龙头优势尽显。公司拥有强大的全国化渠道网络、优秀的品牌力以及卓越的管理能力，在酱油、蚝油、调味酱三大核心品类基础上，培养新兴产品，牢牢把握餐饮渠道、加快渠道网络细化，推动营销网络升级，我们坚定看好公司在渠道、产品、品牌方面的核心竞争力。

盈利预测与投资建议。预计2020-2022年收入复合增速为16%，归母净利润复合增速为20%，EPS分别为1.99、2.41、2.89元，对应PE分别为80X、67X、55X，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格或大幅波动；食品安全风险。