佳兆业集团：大湾区城市更新绝对领军者

估值与投资建议结合绝对估值与相对估值，基于保守审慎的原则，我们认为公司未来一个财年内合理股价区间为4.55至5.93元，较当前股价有44.9%至88.8%的空间，预计公司2020、2021年归母核心净利润分别为59.7亿、74.5亿元，对应最新股本的核心EPS分别为0.98、1.22元，对应最新股价的PE分别为3.2、2.6X，维持“买入”评级。

城市更新进入加速时代着眼于开发商的角度，一个城市更新项目分计划阶段、规划阶段、实施阶段，当从开始介入一个旧改项目，到拿到土地证，一般时长为5至8年。近期，大湾区针对加速旧改流程的利好频出，预计可加速旧改流程三年左右的时间。

大湾区城市更新绝对领军者公司以地产开发为主业，借“城市更新”领域的专业优势，经过二十余年的发展，公司业务已覆盖京津冀协同发展区域、粤港澳大湾区、长江经济带等主要经济区域，进驻全国超50个重要城市。公司以“精耕深圳”为初期发展战略，逐渐步入区域领先，拥有土地储备总建筑面积2680万平方米，其中大湾区占比超过50%，可保证公司未来三年的发展及销售的增长。在壁垒颇高的城市更新方面，公司经验丰富、优势明显，更加聚焦于利润丰厚的拆除重建类的项目，平均毛利率可达到50%。

严格把控财务指标，降负债成效明显自2016年以来，公司毛利率、净利率持续提升，均处于较高水平，考虑到公司高毛利的旧改项目占整体销售比例稳中有增，我们认为公司未来毛利率水平有望维持相对高位。公司严控负债水平，降负债成效明显，预计2020全年公司的净负债率将有望回落至120%。

风险提示若调控超预期导致未来销售不及预期从而导致估值及盈利预测过高。