债券日思录：实体融资需求旺盛，四季度社融信贷增速或将放缓

事件：央行10月14日公布9月经济数据，9月新增社会融资规模34800亿元，市场预期29500亿元，前值35823亿元；9月新增人民币贷款19000亿元，市场预期17500亿元，前值12800亿元。M2同比增长10.9%，市场预期10.5%，前值10.4%；M1同比增长8.1%，前值8.0%；M0同比增长11.1%，前值9.4%。

信贷、政府融资带动社融走高，全年新增社融将超30万亿：9月新增社融规模超市场预期，增量来源主要由信贷及政府融资贡献。9月国债、地方债供给量依旧较大，新增政府融资1.01万亿，同比增长6326亿元。社融分项中，非标融资继续压降，委托贷款和信托贷款合计回落1476亿元，9月投向地产的融资类信托大幅减少，房企资金链紧张，四季度需警惕地产债收益率调整的风险。展望四季度，政府融资的回落将带动新增社融规模回落，但由于基数原因，存量社融增速或将仍维持高位震荡，预计全年新增社融规模35万亿。

实体融资需求旺盛，9月经济数据预期向好：9月企业新增贷款长期贷款新增1.07万亿，贷款结构继续向好，从历史经验看，企业中长期贷款累计同比增速领先制造业投资增速约12-15个月，2019年7月企业中长期贷款增速触底，考虑疫情影响，制造业投资增速或将在四季度和明年一季度有所表现。商品房、汽车消费支撑居民中长期贷款继续向好，此外，居民短期贷款也维持高增，随着生活秩序恢复，居民消费意愿回升。综合来看，我们认为9月经济数据仍然较强，投资增速有望进一步回升，社零增速也将进一步回暖。

政府支出加快带动M2增速回升，信贷需求旺盛致银行负债端承压：9月政府存款大幅回落8317亿元，幅度强于历史均值，说明8月高增的政府存款在9月有所消化，10月财政支出的规模仍然有限，财政支出对银行间流动性难以形成有效补充，叠加10月是传统缴税大月，银行间流动性水位仍然取决于央行公开市场操作投放。虽然9月财政投放加速带动M2增速回升，但银行缺负债的现象仍未缓解，银行负债端紧张一方面源于实体信贷需求旺盛，一方面是央行“紧平衡”货币政策的体现，展望后市，央行已经框定了20万亿的新增信贷规模，后续信贷增速环比将有所回落，而银行负债端紧张的情况也将有所缓解。

10月是交易布局期，建仓需要注意资金面扰动及风险偏好回升：整体上我们看好四季度交易机会，但单就10月来看，仍维持谨慎态度，更倾向于观望择机布局。首先，10月即将公布的9月经济数据仍将偏强，其次，缴税影响，10月资金面较9月并不会出现明显改善，最后，10月以来全球风险资产走势偏强，A 股10月开门红带动赚钱效应或将吸引资金再次分流股市。品种选择上，建议选择国开债，从相对估值看，当前10年国开与国债利差为55BP,位于2019年以来95%分位数水平，国债相对于国开调整不充分，后续或将带动利差收窄。

风险提示：1) 央行进一步收紧货币政策，资金价格进一步上行；2）四季度经济数据继续超预期向好；3）国债收益率调整幅度不及国开债。