上海家化：二季度单季销售规模出现环比改善

1．事件摘要2020年上半年公司实现营业收入 36.85亿元，同比下滑 6.07%；

实现归属母公司净利润 1.83亿元，同比减少 58.68%；实现归属母公司扣非净利润 1.63亿元，同比下跌 37.32%。经营现金流量净额为3.56亿元，较上年同期减少 34.55%。

2．我们的分析与判断

（一）单季产品销量正增长带动销售额总体出现环比改善，线上渠道高速增长成为当前公司营收规模恢复的主要支撑2020年上半年公司实现总营业收入 36.85亿元，较上年同期减少 2.38亿元；其中日化行业的主营收入共计 36.83亿元，较上年同期减少 2.36亿元。报告期内因执行新收入准则，公司将应付客户的对价调减营业收入和销售费用，影响营收减少约 1.34亿元。

从渠道的角度来看，公司 2020年上半年线上、线下渠道分别实现主营收入 14.26/22.56亿元，对应分别贡献营收增量+3.51/-5.87亿元，较去年同期实现 YOY+32.66%/-20.64%。疫情期间线上渠道优势显著，其销售额贡献占比较上年提升 11.29个百分点至 38.73%，且贡献了公司上半年的全部规模增量并适当缓解了线下销售额规模萎缩带来的冲击；受疫情影响，线下百货业态内的专柜、超市开架、化妆品专营店等传统线下渠道销售额由于营业时间缩短、客流减少等因素出现下滑，对应线下销售额占比主营收比重在本报告期内降至 61.27%。

从分季度的角度来看，公司 1Q/2Q 分别实现营收 16.65/20.20亿元，较上年同期分别变化-2.89/+0.51亿元，对应 YOY-14.80%/2.59%。可以看出公司的销售额改善明显，二季度单季已经恢复至规模正向扩张状态，疫情的拖累影响逐步渐弱；从历史数据可以看出，由于公司售卖的商品覆盖各个类型，其中个护类与家庭护理类商品必需属性较强故季节性较弱，而六神花露水的销售旺季在夏季可以对冲其他化妆品夏季销售相对偏弱的影响，因此公司全年四个季度的营收贡献表现相对均衡；综上我们认为下半年公司规模存在进一步恢复增长的空间，且四季度的双十一线上大促可以在一定程度上提振销售额增长。

楷体 从产品的角度来看，本报告期开始公司产品口径出现变更，在原有三大品类的基础上重新定义分类方式，并新增“合资及代理品牌”项目，其中美容护肤类包括双妹、佰草集、玉泽、典萃、高夫；个人护理类包括六神、美加净、启初、汤美星等品牌；家居护理类包括家安品牌；合资及代理品牌包括片仔癀、艾合美、碧缇丝、芳芯。Q2美容护肤/个人护理/家居护理/合资及代理品牌分别实现营收 5.67/12.47/1.05/1.00亿元，分别贡献主营收入的 28.09%/61.75%/5.21%/4.96%，在新口径之下，个人护理和美容护肤类产品依旧是公司的主营产品类型。从销售的经营数据角度来看，公司上半年主营共实现产品产量 3.19亿支，较去年同期增长 0.24亿支；对应销量为 3.14亿支，较去年同期减少 0.11亿支。其中 Q1/Q2的销量变化分别为-0.18/ +0.07亿支，与销售额的逐季变化趋势相似，由此基本可以看出营收的恢复主要受到销量增长的驱动；从价格角度来看，美容护肤/个人护理/家居护理/合资及代理品牌四类产品的单价二季度分别较上年二季度变化+13.35%/-4.29%/-3.02%/-6.06%，仅有美容护肤产品单价出现提振。

2020年上半年公司实现归属上市公司股东的净利润为1.83亿元，较上年同期减少2.61亿元；

扣非归母净利为 1.63亿元，较上年同期减少 0.97亿元。本期公司共确认非经常性损益 2000.64万元，同比减少 1.63亿元；其中政府补贴录得 353.70万元（较上年同期减少 1020.82万元），金融资产带来的投资收益录得 1870.60万元（较上年同期减少 4140.07万元），非经常性的差异主要源于上年录得非流动资产处置收益 1.38亿元。公司长期股权投资的公司包括持股比例 19%的联营公司丝芙兰（上海）、丝芙兰（北京），2020年上半年公司长期股权投资合计录得投资收益1742.01万元，较上年同期减少 5301.02万元，考虑线下的百货、购物中心存在客流下滑等因素的影响，丝芙兰带来的收益骤减符合预期。从核心品牌的经营来看，佰草集子公司报告期内录得净亏损 9723万元，盈利较上年同期大幅减少 1.18亿元。分季度来看，Q1/Q2分别实现扣非归母净利 1.30/0.33亿元，分别较上年同期减少 0.31/0.66亿元，在公司销售规模逐季恢复的背景下，盈利没有出现匹配的环比改善修复。

（二）综合毛利率下降 0.11pct，期间费用率增长 0.76pct公司 2020年上半年综合毛利率为 61.83%，相较去年同期下降 0.11个百分点；毛利率的变化主要受到营收规模缩减而固定成本相对稳定、产品结构调整，以及新工厂折旧摊销等因素的影响。

二季度内公司生产所需原材料中仅有溶剂价格出现 15%的上涨，剩余原材料价格保持稳定或出现2%-4%不等的价格下跌，成本端压力环比一季度变小。

公司 2020年上半年销售净利率为 4.98%，同比下滑 6.34个百分点；期间费用率为 57.51%，相比上年同期增长 0.76个百分点。销售/管理/研发/财务费用率为别录得 45.78%/8.87%/1.88%/0.98%，较上年同期变化+2.28/-1.92/+0.03/+0.37个百分点；报告期内销售费用录得 16.87亿元，较上年同期减少 0.20亿元，其中因执行新收入准则，公司将应付客户的对价调减营业收入和销售费用，影响销售费用减少约 1.34亿元；管理费用录得 3.27亿元，较上年同期减少 0.96亿元，主要系工资福利类费用规模缩减 0.46亿元至 1.83亿元。

（三）创新研发助力产品品质提升，跨越工厂全面运营保障产能需求公司坚持加大研发投入，创新性地开发新技术支撑旗下产品从质量、功能等多维度升级。报告期内，玉泽与华山医院联合研制升级清痘系列产品；佰草集推出太极·赋活微精华源生液；典萃独立化运作后推出全新烟酰胺焕亮、玻尿酸水润、多肽凝时冻干安瓶精华液；六神结合疫情期间的消费者需求推出艾叶抑菌净手凝露（免洗型）；启初为孕产期的消费者定制推出水活育润系列。此外，2019年公司跨越工厂液洗生产车间顺利投入运行，至此跨越工厂实现了全面正式运行。

新工厂不但满足了公司自身发展需要以及供应链生产布局优化的需求，而且工厂的生产能力、供应能力及智能制造水平均实现了全面提升；整个工厂实现了运营管理的数字化、精准化、信息化、自动化。

（四）确定全新经营方针，渠道与营销配合助力公司长期发展报告期内，公司确立了“一个中心、两个基本点、三个助推器”的经营方针，即以消费者为中心，以品牌创新和渠道进阶为基本点，以流程、文化和数据化为助推器。未来公司将聚焦数据导向的消费者洞察进行市场预判，规范品牌定位并创新建立研发、营销等方面精确的方法论和模型以打造爆品；线下聚焦头部门店并试点新零售，线上提升传统电商运营能力并探讨可能代表未来方向的新电商平台；并将通过简化内部流程、加强文化建设、提升数据化能力助力经营。营销方面，六神三十周年之际，公司以“涂个美好生活”为主题，结合代言人华晨宇种草短视频与抖音互动短视频带动声量与销量，还与肯德基 K-coffee 开展了“神清气爽，六得啡起”的跨界营销，与安踏合作进行运动圈层传播；玉泽通过红人带货的营销方式打造爆款产品。渠道方面，线上逐步提升数字化运营能力以获得可持续发展；线下巩固原有优势渠道，结合市场环境优化百货渠道运营，并尝试拓展新零售业务。

3．投资建议公司稳步推进战略有效落地，在品牌推广方面，公司集中资源全方位打造优质品牌，积极推进品牌高端化、年轻化、细分化进程，品牌矩阵中的各个拳头品牌在影响力和市场占有率上均具有一定优势。在渠道创新方面，公司各渠道根据品牌规划积极布局，深耕传统线下渠道，发展新兴线上电商渠道，全渠道协同发展。在研发先行方面，公司不断提高研发投入，提高研发效率，保障产品质量安全的同时创新运用新技术。在供应保障方面，公司新工厂已经投产运营，做到了新老工厂的无缝、不停工的顺利衔接，大幅提高生产力。疫情对于公司经营的影响主要集中在一季度，二季度单季已经出现销售规模的回暖改善，我们继续给予公司 2020/2021/2022年对应实现营收 75.34/85.62/92.86亿元，略微下调净利润至 4.63/5.85/6.55亿元；对应 PS3.58/3.15/2.91倍，对应 PE58/46/41倍，维持“谨慎推荐”评级。

4．风险提示日化行业发展不及预期的风险；市场竞争加剧、行业集中度降低的风险；品牌渠道推广不及预期的风险。