事件：我武生物发布2020年半年报，实现营业收入2.59亿元，同比下降5.43%；归母净利润1.07亿元，同比下降17.95%；扣非归母净利润1.05亿元，同比下降17.88%。
公司20Q2业绩环比改善明显，干细胞项目导致研发费用率上升。分季度看，公司20Q2营收同比增速为9.47%（环比增加29.61pct），归母净利润同比增速为2.09%（环比增加39.54pct），扣非净利润同比增速为3.24%（环比增加41.45pct），随着国内疫情影响的逐步消退，公司二季度业绩增速环比改善明显。20H1公司整体毛利率为94.54%（-1.92pct），期间费用率为47.08%（+5.56pct），其中销售费用率36.98%（+1.07pct）、管理费用率5.52%（+0.65pct）、研发费用率9.60%（+4.48pct）、财务费用率-5.02%（-0.63pct）。公司毛利率略有下降，主要是半成品生产车间产量减少，导致产成品分摊费用增加所致；公司研发费用率上升明显，主要是干细胞等原有研发项目投入持续增加所致。公司毛利率的下降以及期间费用率的上升，也导致公司利润端增速低于收入端增速。
粉尘螨滴剂销售快速恢复，专业学术推广驱动长期增长。新冠疫情使公司短期业绩产生一定波动，但随着国内疫情得到有效控制，公司生产经营已逐步恢复正常，粉尘螨滴剂销售也在快速改善。同时，考虑到我国脱敏市场渗透率依旧处于极低水平，未来市场空间广阔，短期业绩波动并不改变公司长期业绩快速增长的逻辑。公司公告披露，我国脱敏诊疗市场规模持续扩大，舌下免疫治疗作为变应性鼻炎的一线治疗方法，临床接受度和认可度越来越高。同时，公司依托专业的学术营销团队，通过多层次的学术会议加大产品推广力度，市场有效需求不断增长，进而驱动公司销售额持续快速增长。
脱敏产品线有望不断丰富，干细胞治疗有望成新增长点。根据半年披露，公司持续加大研发投入，研发领域布局不断完善，20H1研发投入达到0.31亿元，占营业收入的12.00%。脱敏治疗产品方面，根据公司公告，公司黄花蒿粉滴剂于2019年4月申报生产获得受理，2019年8月被正式纳入优先审评，目前处于技术审评阶段，受新冠疫情影响，审评进度有所推迟。我们预计，公司黄花蒿粉滴剂有望在2021年初获批上市，从而完成“南螨北蒿”的产品布局，随着北方市场持续为公司贡献业绩增量，公司业绩加速增长可期。同时，公司黄花蒿粉滴剂儿童变应性鼻炎适应症III期临床已完成全部受试者入组，粉尘螨滴剂的特应性皮炎适应症已进入III期临床，尘螨合剂正在开展II期临床。点刺诊断试剂方面，9项点刺相关产品于2019年底获得I期临床总结报告，其中黄花蒿花粉点刺液等5项点刺产品于2020年8月完成III期临床首例受试者入组；悬铃木花粉点刺液等5项点刺产品已完成III期临床准备工作，即将进入III期临床。这些产品将与公司现有粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒相互补充，满足更多患者的变应原检测需求。干细胞研发方面，公司集中资源在老龄相关性疾病领域进行重点开拓，其中干细胞中试车间于2019年9月投入使用，并已完成首个干细胞药品的中试生产，干细胞业务未来有望成为公司新的利润增长点。此外，公司积极布局新领域开拓，2020年5月投资设立我武天然药物公司，聚焦天然药物开发；同月投资设立我武踏歌药业并受让凯屹医药19.9%股权，凯屹医药专注于研发一种新型支气管扩张剂，用于治疗COPD和哮喘。
投资建议：买入-A投资评级。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为12.2%、38.1%、32.2%，净利润增速分别为11.7%、35.4%、30.8%，成长性突出；给予买入-A投资评级。
风险提示：产品降价风险、产品市场推广不及预期、新药研发进度不及预期等。
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