中信证券:减值大幅计提致业绩下滑,投资同比增长

事件:公司发布2020年一季报,实现营业入收入128.5亿元,同比增长22.1%;

润归母净利润40.8亿元,同比少减少4.3%,对应EPS为为0.32元/股;归母净资产1773.5亿元,对应BVPS为为13.72元/股股。

投资要点公司大幅计提减值损失,2020年一季度归母净利润同比-4.28%,略低于预期:1)公司2020Q1实现营收同比+22.1%至128.5亿元,归母净利润同比-4.3%至40.8亿元,整体略低于预期,系因公司积极应对市场变化,采取保守态度估计风险态势,大幅计提买入返售金融资产及股票质押减值损失至15.97亿元(较2019Q1增加了16.10亿元)。此外,月报口径净利润因计入子公司分红而呈正增长,合并报表予以抵消。2)公司继续采取稳健的投资风格,自营业务收入同比+16.3%至57.2亿元,占营收比重近45%,其中投资收益同比-5.4%至43.5亿元,交易性金融资产较年初+10%至3913亿元,公允价值变动收益同比+175.1%至13.4亿元,主要系市场波动导致金融工具公允价值变动所致,我们预计公司在多元投资策略下收益率将稳健提升。3)经纪业务净收入同比+37.5%至26.8亿元(环比+55.6%),市场日均股基交易额同比/环比+46.8%/85.2%至9123亿元,我们认为不及市场涨幅的原因主要是市场新增交易量主要为存量散户激活贡献,公司机构客户占比高,具有交易活跃度稳定的特点,故新增成交量对其影响不显著。

投行业务略有下滑,政策利好驱动龙头继续保持市场领先地位。1)公司IPO承销费率下降,投行业务净收入同比-9.9%至8.9亿元,其IPO承销募资总额同比+47%至77.8亿元,市场份额同比下降10.8个pct至9.9%,且整体IPO费率下滑冲减了再融资收入的增加(定增募资总额同比+73%至507.5亿元,市占率同比+9个pct)。此外,公司科创板已问询加已受理项目达38家(排名第一),资本市场改革深化背景下,创业板注册制改革加速,中信作为券商龙头有望充分受益资本市场建设和直接融资发展。2)资管业务净收入同比+24.7%至16.2亿元(环比+0.7%),资管新规去通道大背景下,公司持续优化结构转型主动管理,华夏基金预计稳健增长。3)2020Q1末市场两融余额较年初+4%至10651亿元(较2019年同期+15%),市占率提升至7.25%(2019一季度末为6.94%)。公司一季度买入返售金融资产较2019年底下滑10.8%至524.8亿,股票质押涉诉纠纷金额达22.4亿元,预计股票质押业务将继续压降规模控制风险。

业务版图扩张,政策利好下龙头将强者恒强。1)公司基于拓展业务布局的战略考虑,通过发行股份全资收购广州证券,并将其变更为中信证券华南,可望提升公司在华南地区的服务能力,更好地服务国家“粤港澳大湾区”建设战略。目前公司已实现全国31个省市区的营业网点全覆盖。2020年4月1日起取消证券公司外资股比限制,对外开放将再上新台阶。公司将继续全面对标国际一流投行,促进业务多元化发展,未来有望进一步通过兼并收购扩大公司规模及影响力以对抗国际投行的竞争。3)2020年以来政策持续推进,再融资新规落地、新证券法和创业板注册制试点改革加速等均为券商发展创造了良好的环境,头部券商对市场的理解能力、定价能力、承销能力明显优于中小券商,中信作为当之无愧的龙头券商专业能力突出,有望抓住机遇强者恒强。

盈利预测与投资评级:公司2020年一季度增长略低于预期,系应对市场变化大幅计提减值所致。随广州证券收购完成,叠加监管驱动打造航母级券商导向+再融资新规、创业板注册制改革等政策宽松,长期看好其券商龙头前景。预计2020、2021年归母净利润分别为143.58亿元、171.13亿元,A股目前估值约1.65倍2020PB,维持“买入”评级。

风险提示:1)市场成交活跃度下降;2)股市波动冲击自营投资收益。