一文读懂:科创板、创业板、精选层的异与同

创业板注册制落地资本市场形成多层次,精选层将与各板块互补:4月27日,证监会及深交所发布意见稿方案及细则,创业板注册制基本框架初步建立,推进速度超出市场预期。目前我国多层次资本市场的层级和定位越来越明确,科创板、创业板、精选层都肩负容纳“新经济”公司和结构转型的重任,同时精选层还是扶持中小企业壮大成长及直接融资的中坚力量。我们认为板块形成的错位发展之间应是互补而非竞争替代政策视角:科创板、创业板、精选层有何制度异同?

(1)上市标准不同,体现板块定位:科创板和创业板均对行业有所限制,有明确的服务群体。精选层只有负面清单,对大多数申报企业来说没有行业限制,主要通过财务综合指标和企业信息披露规范性、公司治理规范性来进行企业和行业的筛选,精选层行业包容性更大。

(2)发行承销制度:定价方式上,除了询价以外,精选层允许直接定价、竞价的方式;网下询价参与对象方面,改革后的创业板参与网下询价的只能为机构投资者,精选层网下允许个人投资者参与询价;申购方式上,精选层采取全额预缴形式,科创板和创业板为市值申购;跟投制度方面,科创板强制跟投,创业板不强制跟投,精选层暂不允许跟投;融券方面, 科创板和创业板可以融券,精选层暂时没有。

(3)投资者门槛精选层(100万)>科创板(50万)>创业板(10万)。

(4)三个板块交易制度接近,精选层涨跌幅限制更宽(30%)。

企业视角:企业如何选择资本市场道路?目前仍在创业板排队阶段的企业共187家。从时间角度来看,按照过去三年均值,如果企业选择创业板,则需要在排队状态下(融资、重组等业务相对受限)或等待1-2年时间。而如果选择精选层,则一来可以将IPO 前臵完成公开发行,融资、重组、增减持等事项不受影响;二来在精选层的转板制度之下,交易1年后可向交易所申请转板,而精选层的转板流程省去了辅导备案、辅导验收、证监会注册、发行新股的环节,从资本运作效率上而言,当下时点企业选择精选层或不失为好的选择。所以,精选层或适合以下几类企业:

(1)现阶段营收和利润体量略小,但通过1-2年增长能达到标准的较高科创属性公司;

(2)选择确定性的公司,即精选层+转板来代替长期等待排队公司;

(3)上市公司子公司暂不符合分拆条件;

(4)新兴产业早期行业,且处于细分领域龙头公司。

投资者视角:精选层投资逻辑?截至最新,全国股转受理第一批十余家公司,首批精选层受理公司质地如何?整体来看,精选层首批受理公司营收和利润规模较大,也比较多样化。既有“巨无霸”大体量公司,也有“小而美”细分领域龙头。从营收规模来看,平均营业收入规模为13.51亿元。若剔除颖泰生物和贝特瑞(2017-2019年收入规模较大),平均营收为5.75亿元;从成长性来看,11家精选层公司三年收入复合增速为7%,若剔除对规模影响较大的颖泰生物、贝特瑞,9家精选层公司三年收入复合增速为17%;从净利润规模来看,精选层率先受理的公司平均净利润为5192万元(剔除颖泰生物、贝特瑞)。盈利能力方面,精选层11家公司三年平均净利率水平为14.34%,没有亏损公司;从行业的分布上来看,科创板、创业板、精选层在首批公司的选择上存在一定的共性,如高端装备类、软件类等公司皆有上榜,而精选层首批公司所面向的行业更加广泛,还增加了家庭耐用消费品、金属、非金属与采矿等细分子行业的公司。长期来看,随着注册制的逐步落地,精选层与其他板块之间的估值差可能会逐渐缩小,投资新三板的意义不仅仅在于精选层“打新”或者简单地换取转板收益,更多的来自于对优质公司的提前以较低价格进行布局。我们统计2019年至今IPO 过会且已在新三板摘牌的企业,这部分公司普遍在2015-2016年挂牌新三板,在2017-2018年从新三板摘牌。从挂牌到如今,2016-2019年的平均复合增速为33%,部分公司甚至实现了从亏损到净利润大增的跨越,典型案例见正文。

风险提示:政策推进不达预期、流动性风险、转板失败。