立思辰：传统业务拖累业绩，大语文增长良好

2019年业绩同比扭亏增 102% ,基本符合预期2019年,公司营收 19.79亿元/+1.38%,归母业绩 3059万元,同比扭亏为盈,EPS 为 0.04元。业绩增幅较大系 18年大幅计提商誉+坏账等减值准备13.74亿元,同时收购项目获业绩补偿款等。Q4单季营收6.54亿元/-23.29%,归母业绩亏损 2893万元,同比减亏 97.93%。

大语文板块增势迅猛,升学服务平稳,教育信息化承压2019年, 大语文业务实现营收 4.38亿/+143%,业绩 1.46亿/+115%,超额完成业绩承诺。其中线下直营收入 2.62/+114%,在读人次 8.16万,人次客单 3213元,较 19H1增 9.90%;线上业务收入 6508万/+106%,在读人次 20.66万,人次客单客单 315元;加盟收入 8567万元/+306%;B2B 收入 1916万元;其他收入 601万元。线下 2C 占比 79%是核心。直营网点 111家/+18家(37个城市),加盟店 325个/+246家增势迅猛。 升学服务业务, ,留学 360营收 8276万/+16%,业绩 4626万元未完成业绩承诺;百年英才营收 1.62亿元/+38%,业绩3935万元完成承诺。 康邦科技营收 8.00亿/- 26%,业绩下滑 5成。毛利率同增 1.37pct,期间费用率同降 11pct,其中销售/管理/研发费率分别降 5/4/3pct 规模效应显著,收购借款致财务费率同增 0.83pct。

Q1疫情影响业绩表现 疫情影响业绩表现,大语文是亮点,跟踪线下复课和线上招生 ,大语文是亮点,跟踪线下复课和线上招生2020Q1营收 1.32亿/-72%,归母业绩亏损 1.40亿/-590%,传统业务受疫情影响不小。大语文业务收入 9001万/+52%,线下原价转线上平滑停课影响,分校报名人次 94%增长显示强劲需求。未来重点跟踪线下复课进度,以及线下线上拓展情况,再融资对公司意义重大。

风险提示 : 商誉减值、业务剥离缓慢、加盟店管理、师资流失等风险。

投资建议: 坚定看好大语文赛道,维持 维持 “ “ 买入 ”评级。 。

预期 20-22年 EPS 至-0.04/0.41/0.53元(疫情前预测 20年 0.09元),对应 21-22年估值为 41/32x,短期建议关注线下复课与线上招生情况,传统业务年内剥离进展,中线关注再融资动作带来的治理优化和资金支持,未来大语文线下+线上双轮驱动公司成长,维持“买入”评级。19年业绩 年业绩同比扭亏增 同比扭亏增 102%, , 基本符合预期 符合预期2019年,公司实现营收 19.79亿元,同比微增 1.38%,实现归母业绩 3059.36万元,同比扭亏增 102.20%,基本符合预期,业绩增幅较大系 18年大幅计提资产减值准备13.74亿元(其中商誉减值准备10.77亿元,坏账准备1.98亿元);

扣非业绩亏损 2542.77万元,同比减亏 98.18%,EPS 为 0.04元。

Q4单季,实现营收 6.54亿元,同比下滑 23.29%,归母业绩亏损 2892.54万元,同比减亏 97.93%,扣非业绩亏损 8637.64万元,同比减亏 93.84%。大语文爆发式增长 , 升学服务板块 平稳 ,智慧教育业务承压 智慧教育业务承压分业务来看,务 教育业务 2019年实现营收 17.53亿元,同比增长 18.86%,占总营收比重升至 88.56%(18年同期为 75.54%); 内容 安全等其他业务合计实现营收 2.26亿元,营收占比为 11.44%。本年度教育业务收入高速增长,占比进一步提升,主要系公司战略上逐步由“教育+信息安全”双主营业务转型为纯教育业务,且未来与 K12主业协同性较差业务将逐渐剥离。结合前期 wind 交流日志信息,公司未来计划将除中文未来+百年英才以外的业务进行剥离,我们预计于 2021年公司有望成为概念纯正的 K12标的。2019年营收同比增长 142.91%;二系并表节奏差异,18H1并表收入为 3200.97万元(实际 18H1子公司确认收入为 5928.06万元),同时大语文业务期末 递延收入为 1.70亿元。全年实现业绩 1.46亿元,同增 114.50%,完成 19年 业绩承诺( (1.3亿元 亿元) )。 。

线下(直营 (直营+加盟 加盟) )2C 业务 业务 目前 为大语文业务核心驱动力。具体看大语文业务构成,19年线下直营实现收入 2.62亿元,同比增长 113.61%,大语文占比为59.64%,其中 2019全年在读人次 8.16万,人次客单为 3213元,较 2019H1增9.90%;线上业务实现收入 6508万元,同比增 106.28%,占比为 14.86%,其中在读人次 20.66万人次,人次客单 315元,较 19H1下滑 36.09%,系将引流课程计入口径所致;B2B 业务实现收入 1916万元;加盟业务收入 8567万元,同增 306.21%,占比达 19.56%;其他收入 601万元。19年线下业务 2C 端收入合计达 3.48亿元,同增 141.85%,目前仍为大语文业务增长核心驱动力。但疫情期间,公司积极转型线上,加大线上业务投入与产品开发,未来线上业务有望为公司贡献收入业绩增量。扩区域扩张 下 网点数高速增长 有支撑。 。中文未来目前已在 37个城市设立直营中心(2018年为 13个),跨区域扩张也相对有支撑。具体看网点数量,2019年直营网点数为 111家,较去年同期净增 18家,但较 2019H1的 133家有所减少系取消了部分城市的共享合作教学场所;加盟网点数净增 246家,达 325个。

结合 wind 最新交流日期看,公司 2020年网点规划为直营店达到 280家,加盟门店达 400家左右(疫情背景预计会下修),且配合前期再融资计划支撑大语文业务发展,预计资金方面也相对有支撑。同时公司目前孵化出包括纳约数学、大英语、理科前线等导流产品,为大语文异地扩张保驾护航提供一站式服务。升学服务方面 方面,2019年营收合计 2.45亿元,同比增 29.74%,其中留学 360营收为 8276万元,同比增 15.92%,归母业绩为 4626.43万元, 未完成业绩承诺;

百年英才实现收入 1.62亿元,同比增 38.15%,归母业绩为 3934.62万元,完 完成 全年业绩承诺。 智慧教育方面,2019年实现收入 10.35亿元,同比下滑 8.55%,其中康邦科技 2019年实现营收 8.00亿元,同减 26.15%,业绩为 8153万元,同比下滑 51.48%。

综合来看,2019年公司毛利率同增 1.37pct,主要系毛利率占比较高的教育业务占比提升所致。期间费用率同降 11.23pct,其中销售/管理/研发费率分别降5.19/3.84/3.02pct,主要系教育业务增长(并表因素)规模效应,财务费率同增 0.83pct,主要收购中文未来致贷款财务费用增加。Q1疫情影响业绩表现,大语文是亮点,跟踪线下复课和线上招生2020年以来受疫情影响,学校全部停课,除大语文业务通过线下转线上缓冲疫情影响外,教育信息化等业务暂时停滞,故期内营收及业绩同比下滑较大。具体看 2020Q1实现营收 1.32亿元,同比下滑 71.87%,归母业绩亏损 1.40亿元,同比下滑 590.26%,传统业务受疫情停工影响较大,扣非业绩亏损 1.40亿元,同比下滑 593.04%,EPS 为-0.16元,但市场前期也有所预期。具体来看,2020Q1大语文业务现金收款金额为 4807万元,同比增长 75.76%,确认收入 9001万元,较去年同增 51.84%,其中寒假课程分两期实施,春节前(第一期)已正常结课,而节后第二期受疫情影响由线下同价转至线上,虽有退费但整体仍保持增长态势。截至 2020年一季度末,大语文直营中心为 111家,加盟中心为 334个(净增+9家);报名人次 2.66万人次,同增 94.30%,综合来看,2020Q1毛利率同比下滑 0.74pct,期间费率增 126.41pct,其中销售费率/管理费率/财务费率分别同增 32.04/75.23/14.91pct,Q1除大语文外教育信息化等业务暂缓致期间费率高企。

短期 线下 培训需 跟踪 疫情 发展 ,中看线下 中看线下+ 线上布局协同发力短期受疫情影响,线下现存门店销课进度以及春季招生预计难免受到影响,同时疫情背景下网点扩张节奏也会整体后移。但疫情倒逼公司加速线上转型步伐,疫情期间公司推出总部名师授课、小班教师服务的“大小班模式”,将原线下业务转至线上,并且保持原价。未来随着国内疫情逐渐缓和,各大省市中小学也陆续敲定开学复课时间,预计公司线下门店业务有望逐步恢复,后续仍需持续跟踪疫情进展以及相关部门政策。中长期我们依旧 坚定 看好大语文赛道增长潜力。公司前期公告再融资预案,其中大语文创始人窦昕参与定增,持股比例有望进一步提升,后续再融资不排除根据最新政策进行调整,但总融资额和窦总的参与比例可能相对稳定,公司治理架构有望进一步理顺。1) 线下业务板块,存量城市尤其除北京以外等城市,横向对标仍有加密空间;且统编版教材走上历史舞台,为龙头异地扩张扫除障碍。2) 线上业务板块,前文提到疫情期间公司提前推出大小班产品,作为线下替代课。后续公司再融资重点发力线上业务,产品优化有望提升上课体验与培训效果,从而保证线上业务持续高速发展。目前大语文赛道正处于政策红利释放期,且公司作为大语文赛道细分龙头先发优势显著,未来线下+线上业务双轮驱动下,坚定看好公司中长线成长空间风险提示 风险提示商誉减值、传统业务剥离缓慢、加盟店管理不佳、师资流失等风险投资建议: 疫情影响短期节奏 , 中 长期 仍 看好大语文赛道, 维持“买入”评级 “买入”评级疫情影响下调 20-22年 EPS 至-0.04/0.41/0.53元(此前 20年为 0.09元,其它不变),对应 21-22年估值为 41/32x,短期建议关注疫情下线下复课与线上招生进度,传统业务年内剥离进度,中线关注公司再融资动作下的治理优化和