太阳纸业：业绩增速符合预期，成本优势将逐步兑现

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公司发布2019年报,全年实现营收227.63亿元(+4.57%),归母净利润21.78亿元(-2.66%),其中2019Q4营收63.62亿元(+12.44%),归母净利润6.93亿元(+58.95%),业绩增长符合预期。

盈利能力略有下降,费用控制能力良好

2019年,公司实现毛利率22.54%,同比小幅下降0.91%;净利率9.65%,同比下降0.74%,上半年原材料与能源动力成本提高导致公司整体盈利能力略有下滑。公司三项费用率9.13%,同比略下滑1.41%;其中,销售/管理/财务费用率分别为4.14%/2.48%/2.52%,较上年同期变动+0.69pct/-1.3pct/-0.79pct。

产品矩阵多元化,有效平滑周期性波动

公司自“四三三”战略稳步推进以来,成长路径清晰。专注造纸的基础上进军生物新材料与快消品领域,持续研发文化纸新产品,高附加值提升龙头核心竞争力。同时,布局包装纸行业,其中箱板纸快速成长,溶解浆业务持续放量,目前是国内最大的溶解浆供应商。产品结构优化助力平抑周期风险。

林浆纸一体化布局,原料自给凸显成本优势

原材料布局上主要包括:1)提升化学浆、化机浆的自供率;2)持续布局溶解浆;3)广西北海林浆纸一体化项目构筑成本优势;4)以半化学浆、再生浆和本色浆替代国废。我们认为,在木片供给减少、国废回收难度大与2020年外废进口清零的目标下,公司有望通过自建浆线提升原料自给率、优化成本,产业链一体化驱动中长期成长。

2020-2022年产能释放迎来窗口期,有望助推业绩弹性

公司现有产能702万吨,其中造纸产能约442万吨、制浆产能260万吨。未来2-3年,公司迎来集中投产期,45万吨文化纸、80万吨高档包装纸以及广西350万吨林浆纸一体化一期项目即将投产,产能投放将进一步增强公司规模化生产优势,公司盈利水平有望持续增厚。

财务预测与估值

预计2020~2022年公司归母净利润分别为24.62/28.91/34.18亿元,同增15%/17.4%/18.2%,EPS分别为0.95/1.12/1.32元,对应PE分别为9.8/8.3/7.0倍,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:原材料价格波动,下游需求不及预期,项目建设不达预期。