酒鬼酒：内参驱动增长，盈利显著提升

事件:公司披露2019年报及2020年一季报。2019年公司实现营业收入15.12亿元,同比增长27.38%;实现归属上市公司股东净利润2.99亿元,同比增长34.50%。2020Q1营收3.13亿元,同比下滑9.68%,实现归属上市公司股东净利润0.96亿元,同比增长32.24%。

2019业绩快速增长得益于内参放量,产品结构持续优化。2019年公司实现营收15亿元,其中内参收入3.31亿元,同比增长35.42%,酒鬼系列收入10.05亿元,同比增长27.54%,两者占公司收入比重为88.16%,比去年同期提升1.22pct,产品结构持续优化。2019年Q4表现优秀,其中营收5.44亿元,同比增长27.40%,归母净利润1.15亿元,同比增长85.48%,预收款余额2.07亿元,环比增长幅度较大,主因收到经销商部分2020年打款;Q4利润高增,我们认为主要原因为:1)19Q3对省内酒鬼系列停货控量,Q4旺季内参、酒鬼系列销售恢复较高增长。2)由于18Q4销售费用基数较高,19Q4销售费用率同比大幅下滑14.17pct,显著增厚公司利润。

受疫情影响2020Q1收入下滑,内参预收款确认拉升公司净利率。2020Q1营收同比下滑9.68%,主因疫情影响下,中高端的酒鬼和低档湘泉系列销售额预计均同比下滑超过30%,拖累整体营收表现。Q1净利润增速较高主因:1)内参在2019年底及2020年初打款发货顺利,2020Q1预收款确认后使得内参销售同比高增,预计增速超过70%,占公司收入比重约55%,有力拉升公司整体毛利率和净利率至85.4%(同比+7.81pct)、30.74%(同比+9.75pct)。2)受疫情影响,春节后酒鬼系列打款延后,各项费用投放同比减弱,一季度销售费用率、管理费用率以及财务费用率分别同比-2.3pct、+0.36pct、-1.11pct。2020Q1预收款为1.62亿元,环比2019Q4减少0.45亿元,主要系内参发货后部分预收款确认。

推动品牌一体化运作,2020年内参有望继续放量增长。据云酒头条报道,4月10日,内参酒销售公司原总经理王哲被任命为酒鬼酒股份有限公司销售管理中心总经理,全面负责酒鬼、内参、湘泉三大品牌的营销工作。除人事变动外,公司在组织架构上也将形成生产管理、销售管理、品牌管理等中心,推动组织架构扁平化。如果报道之调整属实,我们认为在销售上公司将统筹运作内参、酒鬼、湘泉三大品牌,且相较于此前的独立运营,一体化运营将有助于形成品牌合力,更将在联动效应下,使各品牌更好地释放各自角色的力量。同时,内参酒受疫情影响较小,2020Q1内参酒销售公司已按预期达成销售目标,2020年公司有望继续放量,贡献整体业绩增长。

投资建议:预计公司2020-2021年每股收益为1.13元、1.55元,6个月目标价为38.75元,对应白酒业务2021年PE为25x,给予买入-A评级。

风险提示:结构优化不及预期,疫情影响超预期。