晨光生物：高新技术+植提物隐形冠军，长期持续增长可期

本篇报告基于晨光生物多年的发展和多品类开拓进程,寻求资本市场对公司重新认知——晨光是一家高科技含量公司,下游需求稳健增长,通过核心技术优势达到多品类开拓,综合种植、加工和销售一体化的全球植提物隐形冠军。基于市场空间广阔、核心品类盈利能力持续增长、其他品类高速放量、具备核心技术优势,理应享受稳定的高估值。市场对晨光生物主要有四个方面的分歧:1、产品品类空间不够大;2、产品具有周期性;3、农产品加工公司,科技含量不大,估值较低;4、现金流不乐观。

植提物行业市场容量千亿美元,晨光目前上规模产品市场容量百亿元,布局工业大麻市场容量千亿美元。植提物行业下游主要是食品、医药、化妆品、保健品、动物营养配料等,均是稳定持续增长的行业,年均增速5%-15%左右,行业容量在持续增加;植提物行业市场容量千亿美元,对于晨光来讲,目前放量产品单个空间并不大,但叠加起来有百亿元,且有10%左右的自然增长。同时,公司积极布局的工业大麻产品,市场容量在千亿美元规模,期待在此领域大爆发。

植提物行业周期性并不明显。在理解周期性上,量的意义大于价,价格是量的最终反馈。植提物下游主要是食品、餐饮、化妆品、医药和保健品等,基本属于稳健增长的行业,年均增速10%-15%,所以波动主要取决于上游种植面积和气候情况,决定当期原材料的产量,带来行业价格的波动,从而决定产品的收入和利润。但只要下游需求是稳定持续增长的,行业空间就在持续放大,我们并不认为植提物行业属于强周期。晨光属于农产品加工企业,单纯从利润来看,总体有一定的波动。但综合晨光的发展历程,原有核心产品辣椒红、辣椒精和叶黄素销量年均增速20%-30%,新开拓的品类亦是呈现高速增长,市场份额持续提升。只要晨光的销量是持续快速增长的,那么市占率就在逐步提升,公司利润就是螺旋上升,所以无需对公司产品价格波动产生过大的担忧,注重销量增长,看重公司的长期发展。

晨光是一家高新技术企业,植提物领域隐形冠军。晨光生物的高科技,不仅仅体现在科研、奖项和生产,更深层次的是为什么公司每开拓一个新的品类均能够成功——快速打开销路、扩展市场份额?这与公司在核心技术之下,能够通过综合管理,快速实现低成本、规模效益生产直接相关。在技术为引导的前提下,能够实现品类的扩充,而公司整体的上游种植、设备制造、加工和销售体系一体化,决定了晨光能够实现品类的快速拓展,低成本和渠道优势又决定了晨光能够快速放大销量,反过来规模经济又会进一步降低成本,更好的参与到市场竞争之中。实际上单纯看植物提取有效成分并不太难,但能够实现规模化、批量有利润的生产并不容易,晨光能够成为植物提取的龙头企业,与过去几十年持续的研发(近三年公司研发费用均在亿元以上,且大幅提升,2018年达到1.5亿元,占植提物收入比重超过10%)、管理、市场销售等分不开。同时,公司不仅仅通过经销商把产品销售出去,部分产品需要与下游客户一起做一体化服务方案,包括国际知名植提物公司加大与晨光在技术及科研方面合作,包括采购品控、方案解决,共同研发等。

现金流有望迎来拐点。晨光生物近几年现金流确实不太乐观,亦是市场重点关注的一点,实际上分拆来看,原因可以归结为四个方面:1)为未来扩展业务、扩大生产储备较多原材料,显示为存货金额在持续增加;2)研发费用投入力度较大;3)下游提升市占率和开拓新品,给予经销商和客户信用支持;上游采购需要及时付款。公司长期持续投入研发、让利经营模式与长期战略是直接相关的,前期投入资金提升市占率和拓展品类,布局公司长远发展,有望迎来现金流拐点。

盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为0.38元、0.49元、0.63元,对应动态PE分别为24倍、19倍和15倍,基于公司高新技术和植提物行业龙头地位,给予2020年30倍估值,对应目标价14.7元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:经济大幅下滑风险;工业大麻政策存在不确定性;原材料价格或大幅波动。