华电国际：2019年盈利接近翻番，分红比例提升

2019年盈利接近翻番,符合预期:根据年报,公司2019年实现营业收入936.5亿元,同比增长4.86%;归母净利润为34.1亿元,同比增长97.4%;每股收益为0.29元。公司业绩符合预期。公司分红比例增至50%,每股分红0.146元,按照最新收盘价,股息率为4.6%。

新装机推动发电量提升,综合电价提升、煤价下行及管理费用下降等多因素驱动业绩好转:根据公告,2019年公司控股机组完成发电量2151.1亿千瓦时,同比上涨1.8%;售热量完成1.24亿GJ,同比增长13.7%,增长主因是新投产机组。2019年公司机组的平均上网电价为414.5元/兆瓦时,同比增长1.16%,主要得益于市场电折扣收窄、增值税率下调以及新投产的气电和风电机组上网电价较高等因素。成本端,在煤价下行背景下,煤电机组的单位燃料成本持续下降。公司管理费用和财务费用也有所下降,2019年公司管理费用和财务费用分别为17.2亿元和51.9亿元,同比减少8.9%和3.2%。度电煤耗进一步下降,2019年供电煤耗为295.3克/千瓦时,同比降低3.9克/千瓦时。电价、煤价及利用小时数等多因素助推公司盈利高增。减值方面,公司对文汇公司探矿权计提减值4.5亿元,对收购坪石公司计提商誉减值1.1亿元,计提信用减值1.2亿元,合计计提减值准备事项6.75亿元,对归母净利润的影响约4.5亿元。

装机结构持续优化,2020年资本开支及计划发电量有望同比持平。公司作为火电龙头之一,发电资产遍布全国14个省、市、自治区。根据公告,截至2019年底,公司控股装机5661.5万千瓦,其中燃电、气电、可再生能源机组分别为4323.5万千瓦、687.4万千瓦和650.6万千瓦,占比为76.4%、12.1%和11.5%。煤电机组中,600兆瓦及以上的装机比例约占60%。公司旗下火电机组分布较多的省份(湖北、安徽等)电力供需格局较好,虽然一季度发电量受疫情影响较大,但机组利用小时数仍显著高于全国水平。根据年报,2020年公司资本开支约160亿元,主要用于电源项目基建,环保和节能技术改造等项目,投资规模与2019年基本持平。随着新机组的陆续投产,公司装机结构持续优化,清洁能源发电占比进一步提高。同时,2020年公司预计完成发电量2100至2200亿千瓦时左右,发电设备利用小时预期将保持稳定。

煤价有望步入下行通道,看好公司盈利的持续修复。电煤供需格局持续改善。根据国家统计局数据,2020年1-2月,全国原煤产量为4.9亿吨,同比下降6.3%。其中,内蒙古、山西和陕西三省区合计产量为3.4亿吨,占全国原煤产量的69%,依次为1.3亿吨、1.3亿吨和0.8亿吨,同比增速分别为-14.1%、-5.6%和+10.5%。根据海关总署数据,2020年1-2月,我国进口煤及褐煤6806万吨,同比增长33.1%。根据中电联数据,2020年1-2月,全国规模以上电厂火电发电量7807亿千瓦时,同比下降8.9%。中长期来看,随着煤炭产能的陆续释放,未来两年煤价有望持续稳定在绿色合理区间,不排除阶段性跌破500元的可能。国内外宏观经济运行偏弱,煤价下行大势所趋。公司火电市场化率超过60%,电价下调风险可控,燃煤机组约占控股装机的76%,公司有望在煤价持续下行周期展现较高的业绩弹性。

火电龙头优势尽显,多角度看好华电国际。一方面,考虑到去年同期煤价处于高位,今年燃料成本下行大概率抵消利用小时数下滑的影响,一季度业绩有望实现正增长。另一方面,在政府严控新增装机的背景下,公司在建项目较少,主要包括天津煤电(51万千瓦)、汕头火电及部分在建风电(约170万千瓦)项目,绝大部分会在今年投产,后期资本开支大幅下降,分红比例和股息率值得期待。同时,西部五省的煤电整合仍在稳步推进,长期利好火电行业。目前公司PB仅为0.70,考虑到火电盈利处于改善通道,PB修复和ROE提升可期,有望在当前时点展现较强的防御属性,配置价值凸显。

投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价3.8元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为3.0%、4.0%、3.0%,净利润分别为39.3亿、45.3亿、50.7亿元,看好公司业绩的持续改善。

风险提示:全社会用电量增长不及预期;煤炭持续高位运行;上网电价下行风险。