调味品行业专题报告：长坡厚雪渠道制胜

投资要点: 投资要点:

种类繁多的必选消费品调味品是指在饮食、烹饪和食品加工中广泛应用的,用以调和滋味以及气味的产品。目前,我国基础调味品仍然占据调味品市场主要地位。饮食结构的变化带来调味品渗透率的提升和单次用量的增加,使得行业收入规模不断增加;同时,人民生活水平的提升推动调味品产品结构持续升级,是行业收入及盈利能力持续提升的主要推动力。2012-2018年我国调味品、发酵制品制造业销售收入年复合增长率达 8.53%至 3427.2亿元,预计 2019年收入将超过 3700亿元。

量价共振促使行业景气持续尽管调味品行业在过去十年间都保持了较高的行业增速,但是我们认为行业尚未步入成熟阶段,在“量”与“价”的双重影响下,行业仍将保持高景区度。长期来看,餐饮行业发展仍将是终端需求放量的主要来源,成本上涨是价格提升的主要动因。我们预计未来 5年行业将受益于消费升级、城镇化率提升以及餐饮业的持续发展保持 7%以上的自然增速。

细分品类下的高成长性赛道调味品行业的细分品类众多,因此各子品类的发展阶段也不尽相同。从市场集中度来看,目前行业全品类 CR5市场集中度约为 20%,其中食醋品类大幅落后于发展相对成熟的酱油品类。目前食醋品类 CR5集中度为 19.3%,龙头恒顺醋业市占率仅为 7.06%,尽管食醋品类由于地域特征口味差异明显,但消费习惯也会受到市场培育的被动改造,因此行业发展机会犹存。其次,互联网对餐饮行业不断渗透,消费者的消费习惯被动改造,外卖行业规模持续增长,餐饮连锁化率不断提高,饮食习惯的变迁催生了调味品子品类——复合调味料的高成长性。

从渠道观公司,海天一骑绝尘作为快速消费品行业,“小食品、大流通”的特征使得营销网络建设相当重要。

调味品的销售具有宽渠道的特征,且因其必选消费的属性,渠道下沉向纵深化发展。这就使得行业销售渠道非常庞杂,渠道管控能力成为调味品企业至关重要的一环。但是,建设一个覆盖面广且渗透力强的渠道需要长期的经营、大量的资金及先进的管理能力,故渠道成为行业后进入者的壁垒。相较于家庭消费,餐饮渠道具有易守难攻的特征,因此在餐饮渠道占据先发优势的企业,容易形成更宽的护城河,使之发展更为稳健。从渠道的发展程度来说,海天味业相对成熟。e_Summary]投资建议我国调味品行业在经过多年发展之后,在其存量规模较大的基础上仍然具有一定的成长性。龙头企业将在产品、品牌及渠道的三重壁垒之下,持续受益于集中度的提升及新品类的拓展。短期来看,部分餐饮渠道收入占比较高的调味品企业或将承压,但中长期来看随着时间推移负面影响将被逐渐消化。

综上,我们给予调味品行业“看好”的投资评级,建议关注海天味业(603288)、中炬高新(600872)、恒顺醋业(600305)、千禾味业(603027)、天味食品(603317)以及涪陵榨菜(002507)。

风险提示宏观经济下行,食品安全问题,渠道管理不善