从政策看利率债系列之四：当前环境下看地方债

地方债从2015年落地以来迅速发展,目前成为我国债券市场上第一大品种2015年实施的新《预算法》正式赋予了地方政府举债权限,地方政府债务规范管理进入了新的阶段。平台公司股东与地方政府有千丝万缕的关系,因此城投债务容易被当作地方政府隐性债务。地方债券在余额和发行量两方面均是我国债券市场第一大品种。

自推出以来地方债在运行过程呈现诸多结构性特点2019年开始专项债发行规模开始超过一般债,并成为市场热点。第一轮地方债置换已结束,目前以新增债为主,后续难言会启动第二轮置换。首次发行时间不断提前,2019年一季度占比提升,四季度发行较小。5-10年是地方债最常见发行期限,近两年超长期国债发行规模加大。国债国开债发行利率构成地方债发行利率走廊,2019年地方债发行利率下降显著。各地发行额度与经济实力相对匹配,发行期限和利率方面并没有出现明显分化。全国性商业银行是地方债最主要的持有机构。

当前疫情不会影响2020年地方债主线SARS疫情时期对基本面冲击最大发生在疫情快速蔓延时期,通胀水平也与疫情的爆发和防控程度相关,SARS疫情时期财政政策更突出,货币政策则按兵不动。疫情时期股市急跌后缓跌,债市收益率急降后维持震荡,基本面恢复后收益率明显反弹。

此次疫情无改我国经济中长期发展趋势。疫情在第一季度对经济冲击最大,预计二季度尤其是下半年后基本面可恢复正常。货币政策将维持近两年逆周期调节基调。2020年财政政策仍保持扩张型导向,这是由经济基本面决定的,疫情影响则更确定了这一导向。

我们预计2020年一般公共预算赤字率提升到3%,新增地方一般债1.15万亿,新增专项债额度在3万亿左右,重点在创新使用;2020年地方债预计发行6万亿左右,2020年底地方债余额达到25万亿左右;专项债在中性场景下拉动2020年基建增速至6.8%。

2019年地方债运行过程中的诸多新特点在2020年大概率将得到延续。目前地方专项债已使用提前下达额度的71.5%,可能在后续出现一定发行空窗期。

风险提示疫情控制不达预期,后续基本面恢复较慢;地方债发行过快,额度快速消耗,形成发行空窗期。