山西汾酒:业绩持续高增,短期疫情冲击不改加速“全国化”趋势

营收破百亿,业绩超预期增长,维持“强烈推荐”评级

公司公布2019年业绩快报,报告期内实现营收119.14亿元/+26.57%;归母净利润20.24亿元/+37.64%。其中,2019Q4营收27.88亿元/+29.42%;归母净利润3.28亿元/+65.01%。基于公司业绩超预期增长,我们调高2019年盈利预测,调整前2019-2021年归母净利润分别为18.98/23.46/28.57亿元,调整后为分别20.21/24.69/29.77亿元,同比增长37.8/22.2/20.6%;对应EPS分别为2.32/2.83/3.42元。当前股价对应2019~2021年的PE为35.1/28.7/23.8倍。品牌集中度加速提升背景下,品牌的稀缺性逐步被优质经销商认知、认可、选择,“新冠”疫情影响下,或将影响公司2020年收入增速,但不改品牌驱动型公司的全国化(已完成“环山西”板块市场构建及全国重点城市布点)和光瓶酒玻汾做消费者口感培育,收割低档盒装顺势快增的基本逻辑,维持“强烈推荐”评级。

“抓两头带中间”,次高端青花和光瓶酒玻汾保持快速增长

2019年公司在原有三大板块市场基础上,加大对江浙沪板块深耕细作,省外营收占比过半且延续高速增长态势。产品上,公司坚持“抓两端带中间”,全年业绩破百亿,次高端青花系列树品牌抢占次高端消费群,预计销售增长超过30%;光瓶酒玻汾固态发酵、品价兼优,承接光瓶酒价位升级趋势,50元价位段性价比突出,预计销售增长超过60%。2020年整体收入增速有望维持15%以上,公司计划青花20/30双增10亿元至50亿元,业绩弹性更大,或可超过20%。

短期疫情的影响2020年收入增速,但加速“全国化”趋势不变

春节前公司坚持控制发货节奏,主销区山东、河南、北京等区域青花备货积极,库存较为合理;省内区域整体稳健向上。公司节奏把控合理,公司2020Q1打款要求35%左右,节前为保证价格刚性及3个月内合理库存,预计保持打款、发货20%左右,“新冠”疫情影响终端动销拖累全年业绩增速,但青花汾酒“全国化”趋势和玻汾顺势快增基本逻辑不变。在品牌驱动时代,公司全国化布局没有问题,上一轮是洋河借助渠道对抗品牌,走向全国,这一轮汾酒机会较大。从区域上看,环山西板块已经建成,由板块向全国,消灭低于3000万省份,目前覆盖70万家终端,基础扎实,对标洋河200多万家终端,空间巨大;从产品结构看,风口上的50元玻汾2019年增速破60%,40亿体量,和青花汾酒20、30短期通过渠道扩张,解决短期高增长问题,未来需跟踪团队能力和模式总结、输出。

风险提示:宏观经济冲击超预期影响高端、次高端白酒消费,新冠疫情控制时间推后,食品安全风险等。