宇华教育：业绩表现优异，外延稳健标的优质

业绩概要: 公司2019财年实现营收 17.1亿元,同比增长 43.5%, 实现归母净利润 4.8亿元,同比下降 8.6%,主要受非经常性项目影响, 实现调整后归母净利润 7.9亿元,同比增长 30.1%。 其中 2019H2实现营收 9.1亿元, 调整后归母净利润 4.5亿元。

并表拉动业绩同比大幅增长, 费用端对盈利水平略有拖累。 报告期内公司旗下共有 29所学校,其中高校 4所, 2019年下半年在校生约为 10.5万人。 分学校分部收入来看,幼儿园/K12/大学分别实现营收 5747.4万元/5.9亿元/10.6亿元,同比分别增长-7.8%/12.8%/75.3%, 大学收入占比超过 80%,主要受益于湖南涉外和泰国斯坦福的并表以及郑州工商大学的内生增长。 幼儿园/K12/大学毛利率分别为 52.6%( yoy+1pp) /53.1%( yoy-4.5pp) /61.6%( yoy+6.3%), 整体毛利率由 56.1%提升至 58.3%,主要受益于大学成本端的有效管控,费用方面销售费用主要由于泰国斯坦福宣传费用同比小幅提升 0.5pp 至 1.3%,管理费用受教师薪酬调整等因素影响小幅提升至 11.5%( yoy+0.4pp),财务费用受可转债影响提升至 4.5%( yoy+3.5pp), 净利润率降至 28.3%( yoy-16.1pp), 扣除非经常性项目后, 调整净利润率 46.2%( yoy-4.8%),随着并购标的整合,整体盈利水平有望改善。

并购坚定节奏稳健,标的质地优秀。 报告期内公司共完成收购两所学校,即泰国斯坦福国际大学以及山东英才学院,对价分别为 2787万美元以及 14.9亿元,目前在校生 4600人、 34000人左右,英才学院位列山东省民办高校之首,斯坦福为泰国优质民办大学, 和公司国内学校在国际教育方面产生良好联动,协同明显。 公司并购节奏稳健, 目标明确, 且并购标的均为体量较大的优质民办高校,公司现有 3所国内高校在国内民办高校排名前

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并购后整合管理能力卓越,马太效应显现。 公司在优质标的基础上可进一步整合优化, 收入端通过提升办学质量、提升学生人数、提升学费的方式实现增长,成本端通过加强内部梳理管理,改善解决跑冒滴漏现象降本增效。 以湖南涉外为例,经过一年半的合并管理,涉外净利润由 6500万增长近 3倍,排名由全国30+提升至全国第 11名,未来新收购标的将继续受益于公司卓越的整合管理能力,实现运营改善。

盈利预测与评级: 英才学院已于 2019年 8月完成收购并表, 将于 2020财年贡献业绩,公司优异经营管理下内生外延有望齐头并进延续快速增长。 预计公司20/21/22年 EPS 分别为人民币 0.23/0.28/0.31元,对应 PE 分别为 19/16/14倍,维持“买入”评级。

风险提示: 外延并购速度或不及预期,并表学校整合或不及预期,政策性风险,海外运营风险。