上海机场:卫星厅转固提升成本,利润增速换挡符合预期

事件: 上海机场发布三季报:前三季度实现营业收入 82.1亿,同比增长 19.0%,实现归母净利润 39.9亿,同比增长 27.2%。单看 2019Q3, 公司实现营业收入27.5亿,同比增长 14.9%,实现归母净利润 12.95亿,同比增长 15.7%。

当前低流量增速有望在 2020年夏航季迎来提升。 2019Q3公司航空主业流量保持低速增长,其中飞机起降架次同增约 2.0%、 旅客量同增约 2.6%, 增速较上半年环比略有放缓。考虑到卫星厅今年 9月投产带来的陆域产能的提升, 我们预计 2020年 4月夏秋换季时公司有望迎来总量时刻增长,公司的长期增长动能有望加速。

免税销售增速放缓不改长期增长潜力。 三季度上机披露 T2免税分成收入 9.25亿元, 环比 2季度基本持平, 增速降低我们判断主要系地区线旅客量波动所致,考虑到虽然卫星厅三季度末已经投产, 但是对免税销售的拉动需要在国际线向卫星厅转移、 匹配后才能实现,预计 2020年免税增速将逐步恢复。

卫星厅投产成本冲击显现。 2019Q3公司营业成本 13.3亿(同比+15.5%),增速较 2019H1的 9.3%有所增加,主要系卫星厅与飞行区下穿通道正式投产转固,新增年化折旧约 7亿元,根据公司财报披露季度固定资产增量 118亿、低于三期工程预算, 后续折旧额有可能低于市场预期。

费用端依旧稳定,公司销售管理费用率合计 2.0%,同比下降 0.57pp;公司财务费用率-1.93%, 产能扩建带来的资金压力完全可控。 投资收益方面, 2019Q3实现投资收益 2.89亿,同比增加 0.48亿元。

盈利预测与评级: 预计 19Q4免税收入增速维持 15%, 折旧及人工水电成本环比 Q3增长约 2亿元;预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 51.5、 57.7、64.4亿元, 对应当前 PE 分别为 27.5X、 24.5X、 22.0X。 虽然短期免税基数效应及流量波动带来业绩增速放缓, 但不改免税行业黄金赛道及上机流量价值中枢抬升的中期趋势, 当前估值已重新具备吸引力, 维持“买入”评级。

风险提示: 免税政策变化,免税销售增速下滑,时刻放量低于预期。