主要事件:近期,证监会对《非上市公众公司监督管理办法》进行修订(简称《公众公司办法》),同时起草《非上市公众公司信息披露管理办法》(简称《信息披露办法》),全国股转公司配套制定了《股票向不特定合格投资者公开发行并在精选层挂牌规则(试行)》(简称《股票公开发行规则》)、《挂牌公司治理规则》,修订了《分层管理办法》《股票定向发行规则》《挂牌公司信息披露规则》和《股票交易规则》。
投资要点:新三板“2+6”征求意见稿出台,是对前期新三板改革总体思路的落实和具化:2019 年 10 月 25 日,证监会启动全面深化新三板改革,提出了将重点推进几方面的改革措施:优化发行融资制度、完善市场分层、建立挂牌公司转板上市机制、加强监督管理、健全市场退出机制。此次新三板“2+6”征求意见稿出台,多项改革措施逐一得到体现,涉及新三板内部各层级、各业务条线的全面改革,后续股转公司还将会同中国结算、中证协等制定、修订细则及指引指南等操作性文件。
安排多元化发行机制,满足不同阶段需求。在公开发行制度方面,主要内容有:1、发行人为在全国股转系统挂牌满一年的创新层公司;2、发行对象为符合投资者适当性管理规定的不特定合格投资者;3、公开发行条件需满足《公众公司办法》公开发行股票相关要求和《分层管理办法》精选层财务要求;4、实施保荐制度以新三板保荐制度为基础,增加保荐人免责条款;5、承销采取代销或包销方式,定价方式可以采取协商定价、网上竞价和网下询价三种。在改进定向发行制度方面,主要内容有:1、统一定向发行的规则体系,解决 200 人以下情形的监管依据缺乏问题;2、放开 35 名投资者的限制;3、增加自办发行方式,允许在一定发行额度下,符合特定条件的,无需券商出具推荐文件以及律所出具法律意见书。两种发行机制并行,并在定价方式等方面有多种选择,满足了挂牌公司不同发展阶段的需求,提高融资效率,公开发行的发行人为创新层公司,体现出差异化监管,有助于防控风险。
优化审核机制,提高融资效率。比照科创板推进简政放权,主要表现在:1、优化公司申请股票公开转让和挂牌公司发行审核程序,股东少于 200 人的股票公开转让、向特定对象发行股票后股东累计不超过 200 人的公司,证监会豁免核准,由股转系统审查;2、发挥全国股转系统的自律管理作用,下放部分职能到股转公司,对股票公开发行、保荐承销等业务实施监管,可以采取自律管理措施、进行现场检查等。相关政策的制定有助于提高审核效率,有助于挂牌公司尽快完成融资、降低融资成本。
完善市场分层,建立差异化制度体系,设置各层间流动机制。设置精选层,在准入财务标准设置方面与科创板类似,按照市值、财务指标、研发投入匹配的原则,设置四套标准,分别适合形成一定规模有盈利能力、成长性高现金流较好、有较高市场认可度研发强度高、市场高度认可研发投入高的企业,覆盖面更加广泛。基础层、创新层和精选层设立差异化制度安排,在准入标准、交易规则、投资者适当性、信息披露、公司治理、监管措施等方面有所不同,精选层与上市公司趋同,例如交易方式采取连续竞价、设置 30%涨跌幅限制、需要披露详式年报半年度和季报、年度股东大会每年召开一次等,创新层和基础层的要求逐阶简化。设置各层间的流动机制,完善调入调出情形,对符合条件的进行调入,对财务恶化的定期调出、重大违法违规行为及时调出,可以实现市场出清,保证公司质量与各层要求相匹配,维持各个层级的稳定性。
确立转板机制,实现多市场互联互通。目前科创板上市公司中近 15%都是新三板摘牌公司,从新三板摘牌再重新上市与直接上市无差异,增加了企业的融资成本和监管的审核成本。《分层管理办法规定》符合中国证监会、证券交易所和全国股转公司有关规定的精选层挂牌公司,可以直接向证券交易所申请上市交易,这就在制度上确认了转板机制,但后续转板的具体规则有待出台。转板机制有利于降低企业负担、实现多市场的互联互通。
投资建议:新三板在经历了爆发增长后,由于投资者门槛过高、流动性不足、早期投资不理性、市场间互联互通机制缺乏、现行制度安排不能满足优质挂牌公司的需求等原因,自 2017 起开始增长乏力,2018 年后摘牌数量不断增加,存量公司数量逐渐减少,作为多层次资本市场的重要一环,亟待进行改革。在 10 月份证监会发布推进深化新三板改革后,此次多政策出台在时间、内容和广度方面出市场预期,增加公开发行制度、建立分层和转板机制、引入连续竞价等都有利于增强流动性,利好新三板市场的发展,有望拉动券商停滞的新三板业务,业务规模较大的券商将最先受益,我们仍维持证券行业“强于大市”投资评级。此外,后续还需关注投资者适当性规定、公募基金入市等对新三板流动性影响较大的政策。
风险因素:宏观经济下滑超预期、新三板改革不及预期
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