10月物价数据点评:结构性通胀不会引发货币政策收紧

10月 CPI 同比上涨 3.8%,大超市场预期。拉动 CPI 超预期上行的主要因素仍是猪肉价格的大幅上涨。 10月猪肉价格环比上涨 20.1%,同比上涨 101.3%。同时,在猪肉价格高企的影响下,牛肉、羊肉、鸡肉和鸭肉等其它替代品的价格也有所上涨。虽然今年 2月以来, CPI 同比涨幅呈现单边上行趋势,但实际上核心通胀水平并不高。 10月份核心 CPI 同比上涨 1.5%,维持在 2016年 3月以来的低位。这一方面与4月增值税调降压低部分消费品价格有关,另一方面也反映出国内消费实际需求并不强劲。

11月 CPI 同比可能破 4%,并在较长时间内维持 4%以上。虽然 11月份猪肉价格出现回调,但我们认为猪价上涨趋势并未结束。首先,生猪存栏尚未企稳回升。农业部公布的生猪存栏量来看, 9月生猪与能繁母猪同比分别下降 41.1%和 38.9%;环比分别下降 3%和 2.8%。可以看出生猪总供给仍处于下降趋势。即使能繁母猪存栏量能很快企稳回升,但从猪周期的时间来看,猪肉实际供给的回升也需要 10个月以上甚至更长。猪肉供给压力难以在短期消除。其次,进口能补充的供给有限。我们近期在进博会上与部分国外猪肉供应商交流,反馈结果是很多供应商年内能够提供的猪肉已经售罄,反映出进口能增加的供给也不会有很大的量。国内猪肉供给缺口短期难以通过进口缓解。

10月 PPI 同比下降 1.6%,环比上涨 0.1%,符合市场预期。 10月份国际油价同比跌幅扩大,带动石油相关行业 PPI 下行明显。在国内经济下行的压力下,黑色金属和有色金属相关行业 PPI 涨幅也有所回落。

我们认为 11月份与 12月份 PPI 同比有望企稳回升。 一是去年 11月份开始基数明显下降。 二是 PPI 生活资料与 CPI 相关性很高。 CPI 在 11月与 12月将会继续维持上行趋势,进而会拉动 PPI 生活资料上涨。

下半年 CPI 持续超预期上涨引发了近期市场对于货币政策可能收紧的担忧。诚然,在 CPI 高企的背景下,货币政策难有大幅放松,但我们认为也不会收紧。除去猪肉影响以外,当前经济实际处于通缩状态。

此次结构性通胀的分化程度前所未有,故而货币政策未必遵循以往的经验通过紧缩来打压通胀。 11月 5日 MLF 利率调降实际上也是央行稳定市场情绪的举措之一。虽然 5bp 的降幅并不大,但可以看出央行不会因为当前通胀的高企而实施紧缩政策。稳定经济增长仍是货币政策的重要目标。我们认为未来 LPR 仍有小幅下调空间。