点评报告:独角兽绿色通道,压死伪创业与壳股的稻草

事件:

深交所总经理王建军:要对“独角兽”企业在深交所上市开设绿色通道。据前期媒体报道,包括生物科技、云计算在内的4个行业中,如果有”独角兽“的企业客户,立即向发行部报告,符合相关规定者可以实行即报即审,不用排队,这也就是说“独角兽”企业客户只需要2-3个月就可以完成从申报到审核完成的过程。对于上述4个行业的独角兽公司,在盈利要求上可以放宽。

点评:

该项变革我们早有预期,此前已有媒体报道,春节假期后,包括交易所在内的多个监管部门、监管人士纷纷赴京沪深等地调研高新技术企业,听取意见建议。如何留住“独角兽”,加大资本市场对新技术新产业新业态新模式的支持力度成为监管层当前需迫切解决的战略性议题,新华社更是发表“中国资本市场的BATJ梦该圆了”评论文章。证监会同时表示VIE结构不是审核中的问题,这也就是说中概股可能在未来一段时间加速回归。我们认为在“独角兽”与优质“中概股”加速登陆A股的环境下伪创业股与壳资源股将首先承压。

首先我们判断创业板将首当其冲收到压制。我们此前对创业板、中小板、主板的研发费用进行统计发现,创业板研发费用/营业收入比例由2015年2季度之后由8.8%震荡下降至6.5%的水平,而同期主板研发费用/营业收入从2015年2季度的4.78%上升至10.7%,反超创业板。(注:投资者需要注意的是超过2000家上市公司研发费用/营业收入在3%-4%的区间,而享受高新技术税率优惠的硬指标研发费用/营业收入为3%。)而同期BAT三巨头研发投入/营业收入比例在13%-18%之间。再看金额,2016年创业板整体研发投入为369.97亿元人民币,而BAT三家研发投入2016年就超过390亿人民币,可以说创业板整体的研发投入还不如BAT三家多。因此我们认为以创业创新自居的创业板中存在众多伪创业、假创新的公司。我们预判在“独角兽”绿色通道运转平稳的情况下,创新成长类企业将以“独角兽”估值为锚重构价值体系,而这些“独角兽”的估值体系非常有可能是与在美股和港股上市的BATJ对标。这也就是说创业板估值将受到非常大的压制,没有业绩支撑、没有创新动力的公司将在市场中被边缘化。

其次,我们认为壳资源价值将进一步趋近于0。第一,未来高科技、“独角兽”个股将不需要绕道借壳,壳资源的需求量将明显减少。第二,从目前管理层的审核方向来看,借壳上市审核日趋严格,借壳的可行性也越来越低。周末证监会表示IPO被否企业,被否之后3年内不得通过借壳上市。第三,为什么说趋近于0而非0,我们认为壳股价值归0需要退市制度完善的最后一步,我们预期完善的退市制度将在近1-2年内推出。 最后,结合股票发行注册制授权决定期限拟延长至2020年的消息,虽然还没有进入“注册制”,但是在2017年新股发行数量是要超过美国市场的,股票的供需关系在中长期还是会保持稳定。

因此,我们认为该项变革并不会对A股整体形成负面影响,业绩稳定、现金流稳定、真成长、估值合理的个股并不会受到太大的影响。但是我们认为创业板将会继续低迷,此前我们已从商誉居高不下、创新能力减弱、解禁减持压力较大等几个方面对我们的判断做了详细阐释,我们继续建议投资者谨慎参与创业板的反弹行情,特别要注意规避前几年依靠外延并购做高业绩和市值,在18年将面临业绩承诺到期、商誉减值财务“洗澡”风险的创业板公司。