拓普集团：客户结构优异、产品链条持续延伸

毛利率略有下滑,研发费用率维持高位。2019前三季度实现收入37.7亿元,同比-15.5%,第三季度收入13.3亿元,同比-3.9%,3季度乘用车行业销量批发增速-6%。第三季度毛利率26.4%,同比-1.5个百分点,主要是行业景气度下滑,规模效应减弱导致。第三季度销管财费用率8.5%,同比提高0.5个百分点,其中销售费用率略有提高,研发费用率6.3%,同比提高0.8个百分点,继续加强在汽车电子业务的布局。

客户结构优质、底盘业务有望放量:公司下游主要客户为通用、吉利、上汽等优质品牌,凭借减震等优势产品,客户预计逐步扩展至德系、日系,打开新的成长空间。轻量化底盘配套比亚迪、沃尔沃、特斯拉等多款新能源产品,随特斯拉国内投产其产品单车配套价值及配套量也有望提高,拓展新的收入来源。

产品线沿底盘拓展,单车配套价值预计不断提高。公司优势拳头产品为减震件+内饰件,其未来产品线布局将延伸至轻量化底盘、底盘电子等领域,提高单车配套价值量,绑定优势自主品牌实现进口替代。公司经历17-18两年高资本开支,多地产能释放将逐步进入收获期,根据订单投产进度严格控制折旧摊销上限,预计整体毛利率处于周期底部。

盈利预测与投资建议:由于受制于行业压力,调整业绩预测,预计2019-2021年EPS分别为0.46、0.56、0.66元(原有2019-2020年EPS预测分别为1.40、1.67元)。公司受益于深度国产替代,借助全国成熟的基地布局进行逆势扩张,有望在2020-2021年迎来收获,维持“推荐”评级。

风险提示:1)乘用车市场景气度不及预期,公司下游大客户销量不及预期,导致公司收入端承压;2)原材料涨幅超出预期,公司上游原材料受宏观景气度、贸易战影响,原材料涨价过多会对公司毛利率形成压力3)新品拓展不及预期,公司布局轻量化底盘业务,若订单释放不及预期,则前期折旧摊销会对公司业绩造成较大压力。