恒生电子深度报告：资本市场IT龙头，高研发奠定高议价

蚂蚁金服入主强化技术、资源背景,协同效应可期: 2019年 4月蚂蚁金服完成对公司控股股东恒生集团 100%股权收购。阿里巴巴及蚂蚁金服在底层技术和 C端流量上的优势将大幅提高公司在金融科技领域的技术输出能力, 刺激互联网业务创收。 2019年 5月公司联合蚂蚁金服、阿里云发布了“新一代分布式服务开发平台”JRES3.0powered by Ant,双方的协同效应凸显,未来发展可期。

盈利水平持续高位+费用水平改善,财务表现亮眼: 公司财务表现始终优异, 2016-2018年毛利率保持在 95%以上,且呈持续攀升态势, 2019H1已经高达 97.9%; 净利率及 ROE 水平同样维持高位, 基本稳定在 20%水平( 除遭遇处罚事件的 2016年);同期期间费用率也由 92.0%降至 83.8%,销售和管理费用改善超预期。

“高研发+高市占+高定价”形成核心竞争力: 公司研发投入极高( 2018年 43.0%的投入占比大幅领先同业),由此产生了卓越的技术能力与产品体系。 而公司之所以能有如此投入,原因在于其凭借已经占据的高市占率,结合行业高置换成本、高准入门槛的特性,利用强大的定价权将高昂成本转嫁给下游客户, 从而获得了稳定、优质的活跃现金流以支撑高研发投入策略。“高研发+高市占+高定价”三者构建的正反馈循环不断强化,形成公司核心竞争力。

盈利预测与投资建议: 随着资本市场改革不断深化,资管新规(银行理财子公司)、科创板、 沪伦通等政改不断落地, 公司业绩有望持续稳步增长,“三高”模式也将继续发挥竞争优势,进一步支撑公司业务扩张。 预计公司 2019-2021年 EPS 为 1.19/1.37/1.55元,对应当年股价 PE 分别为 65/56/50倍,首次覆盖,予以"增持"评级。

风险因素: 金融创新政策推进不及预期的风险,市场系统性风险