房地产行业2011年中报分析暨四季度投资策略:负债高企或加速房价下跌,下调四季度行业评级

大型公司继续保持高增长:2011年上半年在限购、限贷、限价的高压政策下房地产行业销售持续低迷,库存不断增加,负债水平不断上升。大型企业凭借综合实力优势,在销售、融资方面仍有良好表现,其扩张规模和成长性上继续领跑行业。

毛利普遍上升:2011年上半年行业平均毛利率上升3.08个百分点,大型房地产企业毛利率上升3.97个百分点。大型企业在ROE方面表现领先于中小型房地产企业。

大型公司仍有较强偿债能力:2011年上半年行业的资产负债率、有息负债率、净负债率均为近2008年以来最高。大型公司仍有较强的融资能力,短期偿债压力相对较小。

强者恒强:我们认为A股的大型公司和H股的大多数大型公司在成长性、偿债能力、盈利能力方面仍表现出了优于行业的特点。并且在未来的市场中仍能占据较大主动权。同时,其较强的业绩锁定性,也奠定了2012年业绩保持增长的基础。

政策基本面:1)货币政策:四季度货币政策仍然维持紧缩,银行对于房地产开发商贷款和购房按揭贷款仍然继续偏紧。未来2月货币紧缩政策继续加码的可能性很小,货币政策有可能出现定向宽松;2)限购政策:地方政府很难放松。地方财政压力和房价调控纳入考核使地方政府在限购政策执行上左右为难。

行业基本面:1)需求:限购和限贷政策基本压制了改善性需求,自住需求在房价下降预期和贷款成本上升双重影响下很难得到有效释放;2)供给:2010年8月以来房地产投资保持高速增长,这将使四季度房屋供给大量增加,在需求得不到释放下,库存将继续上升;3)价格:房价取决于供求,供给大幅增长,需求得不到释放;银行对开发商贷款和购房按揭贷款继续紧缩,开发商负债高企;在此情况下,开发商唯有牺牲利润,以价换量。因此房价在四季度将会出现加速下跌,跌幅可能在10%-15%。

市场基本面:1)估值:根据2011年预测业绩,目前地产板块PE为10倍,大型地产公司为8倍,估值安全边际较高;2)基于行业需求不能得到有效释放,库存还将继续上升,房价可能出现加速下跌,我们下调上市公司未来两年业绩,大型公司下调5%-10%,中小型公司下调15%-30%,并将2011年四季度房地产板块行业评级调整为“中性”。但基于大型公司未来两年业绩的锁定性和超强的综合实力,我们仍“看好”大型公司在四季度的表现。

投资策略:我们看好行业龙头和保障房概念公司。