招商地产:销售领跑一线龙头

业绩简评.

公司12年实现营业收入253亿元,同比增长64%;净利润33.2亿元,同比增长28%;每股收益1.93元,基本符合预期.

经营分析.

毛利率略降:公司12年房地产业务毛利率为51%,较11年下降5个百分点,原因主要有两点,一是11年下半年降价销售项目进入结算期,导致毛利率下滑,12年整体结算均价为每平米16993元,同比下降了3.3%,与毛利率变化基本同步.二是伴随公司规模的增长,重庆、成都、武汉等非传统高盈利区域的项目开始结算,这部分地区楼盘综合结算毛利率同比下滑了26个百分点,影响了公司整体的盈利水平.由于12年上半年房价依然出现一定调整,预计未来公司的毛利率还会有所下降.

销售增速领跑行业龙头.公司在12年初对市场判断比较保守,原制定的销售目标与11年基本持平,但受益市场回暖,报告期内完成销售面积248万平米,实现销售额364亿元,同比大幅增长107%和73%,明显超越保利、万科、金地分别38.9%、16.2%、10.4%的增速.2013年,公司计划销售面积280万平米,销售金额400亿元,同比增长13%和9.8%,我们认为这一计划比较保守,实际完成额超目标可能性较大.

开工不达年初预期.公司全年完成新开工235万平米,仅为年初计划的81%,但由于库存水平下降较快,公司13年计划新开工405万平米,将同比增长72%.

资本性支出增加偿债能力基本持平:期末公司账面现金为182亿元,比年初增长26%,是短期借款与一年内到期非流动负债的1.92倍,这一比率相比年初的2.2倍略有下降,在销售回款大幅增长78%的前提下,短期偿债能力略有下降,是公司规模扩张加大了建安投入,另外购地支出有所增加,全年新增储备391万平米,同比增长37%.

业绩锁定率稳定:公司年底有预收款284.6亿元,相比年初上升了59%,是12年结算金额的123%,与11年的128%基本相当,略低于万科的141%锁定水平.

投资建议.

预计公司13、14年每股收益分别为2.23和2.64元,动态市盈率为10.4和8.8倍,nav折价27%,维持公司增持评级.