招商地产:继续快速扩张,财务状况良好

业绩略超预期:2012年公司实现营业收入252.97亿元,净利润33.18亿元,每股收益1.93元,分别同比增长67.4%、28.3%、27.8%,略超我们预期。房地产结算收入同比增长75.9%:分行业收入方面,房地产销售结算收入同比增长75.9%,导致2012年公司营业收入同比增长67.4%;另外,随着房地产竣工项目增加,公司物业管理面积增长较快;其他分行业收入保持平稳。

管理水平和收益质量继续提高:2012年公司管理费用率为1.74%,同比下降0.66个百分点,管理费用率为近5年来较低水平;收益率方面,ROE(15.32%)和ROIC(7.34%)均为5年来最高。

财务状况良好实际负债水平下降:2012年末,公司资产负债率为73.04%,较年初上升3.51个百分点;扣除预售款后负债率为46.97%,较年初下降1.36个百分点;偿债能力方面,有息负债率为81.06%,较年初下降9.98个百分点;净负债率为19.11%,较年初下降12.28个百分点;另外,期末公司拥有货币资金182.39亿,短期有息负债为94.86亿,不存在短期偿债压力。

公司继续快速扩张:2012年公司销售面积247.52万平方米,同比增长94.3%;销售额363.86亿元,同比增长73%;2012年新增项目18个,权益容积率面积304万平方米;2013年前3月,公司新增项目4个,权益建筑面积58.2万平方米;从新增项目面积与销售面积对比看,公司继续保持快速扩张势头。

2013年业绩基本锁定:2012年末,公司预售款达到284亿,主要包括北京公园1872(31.54亿,2013年竣工)、北京溪城家园及珑原(29亿,2013年竣工)、佛山依云水岸三期(18.51亿,已竣工)、深圳果岭花园(23.58亿,2013年竣工)、天津星城(15.08亿,2013年竣工)、珠海招商花园城三期(9.8亿,已竣工)这些绝大部分将在2013年结算,2013年业绩已基本锁定。

投资评级:公司13-15年每股收益分别为2.51元、3.2元、3.97元,按2013年3月18日公司收盘价23.22元,公司13-15年PE分别为9x、7x、6x,估值低于行业平均水平。绝对估值方面,公司当前RNAV为31.83元/股,按3月18日股价折让37.06%,考虑到公司的行业地位和未来成长性,我上调公司评级至“买入”。

风险提示:行业政策风险;市场风险。