首开股份:业绩集中释放,受益棚改加快

公司公布2014年中报,营业收入98亿元(+147%),净利润7.7亿元(+119%),EPS0.34元;ROE4.69%(增加2.65个百分点)。

投资要点:

上半年业绩同比大幅增长,印证了我们对“公司14年迎来业绩集中释放期”的判断。(1)上半年房地产结算收入96.6亿元,同比大幅增长151%。由于项目工程进度不均衡,公司过去两年结算收入一直大幅低于签约销售金额,今年结算收入集中释放;值得注意的是,今年结算分布相对均衡(下半年仍多于上半年),而去年结算更集中于下半年,因此随着基数的提高,全年结算收入增幅会有所收窄,我们预计全年结算收入190亿元(+51%)。(2)毛利率下滑超出预期,将14年EPS由0.84元(+46%)下调至0.74元(+28%)。上半年结算毛利率30.1%,同比下降10.4个百分点,较去年全年水平下降3.2个百分点,预计随着高利润率项目美唐二期、常青藤在下半年集中结算,全年毛利率水平将较上半年有所回升,但仍将低于去年水平。

销售下滑,下半年有望改善。1-7月签约销售94亿元(-28%),销售均价1.37万元/平米,较去年全年略涨3.6%。公司今年以来销售面对诸多不利因素,除了行业整体低迷外,京内限价及自住型商品房集中入市对公司冲击较大。公司仍维持全年247亿元(+33%)的销售目标,后续将加大推盘及促销力度,行业整体环境也在发生向好转变,而且京内取消限价有利于公司部分高单价项目的推盘,预计公司下半年销售将改善,我们认为全年仍有望实现小幅增长。

资金仍较紧张。账面现金145亿元,现金-短债缺口达88亿元;净负债率205%,较年初大幅上升22个百分点。拟发行公司债58亿元(申请材料已上交证监会,目前处于国土部专项核查阶段)及定向增发融资40亿元,若成功实施将有助于缓解资金压力。

在公司项目降价10%的假设下,预计14-16年EPS0.74/0.87/0.96元,PE7.0/6.0/5.4倍,RNAV8.22元,目前股价6.4折交易;PB为0.84。公司处于业绩释放期,销售也有望迎来改善,未来有望受益于北京加快改造棚户区(公司计划重点将北京建内、复内危改项目及方庄饮马井城中村改造项目合计近70公顷建设用地规模以及其他遗留问题的解决转化为后续发展的项目资源),维持“推荐”评级。

风险提示:销售改善低于预期;高杠杆的资金风险。