招商地产:业绩持续高增长

事项:招商地产披露三季报,前三季度实现营业总收入234.7 亿元,同比增长45.4%,实现归属上市公司净利润36.1 亿,同比增长49.1%,对应EPS2.1 元,符合我们此前的预期。

平安观点:

非经常性损益致净利增速大于营收增速

报告期内公司净利润增速大于营收增速主要是因为:1)南京雍华府约1.72 亿减值准备冲回;2)与华侨城合作开发的曦城项目并表变更而确认的约3.4 亿投资收益。扣除非经常性损益后公司净利润同比增长34.9%。受结算结构变化影响,报告期内公司销售毛利率较去年同期下降6.4 个百分点至46.4%。

销售中规中矩,四季度为全年增长关键

报告期内公司累计实现销售额314.1 亿,销售面积199.1 万平米,同比分别增长27.1%和15.1%,已完成公司全年400 亿销售目标的78.5%。销售额同比增速低于金地(42.9%)和万科(33.4%),也低于全国商品房33.9%的同比增速。

平均销售均价15780 元/平,较2012 年均价上涨7.4%。由于公司去年70%的土地在下半年获得,3 季度公司已接连推出常州1872、上海虹悦华庭、青岛海德花园等去年下半年新拿项目。按公司10 个月左右的拿地到推盘周期,预计去年4 季度新增的佛山依云国际、深圳坪山花园等项目均有望在4 季度推出,4季度整体货值依旧可观。公司年初计划全年可售货值超700 亿(280 亿存货+420亿新推),目前公司已实现销售额314 亿,按此推算4 季度的可售货值超过380亿,按35%的去化估计,则全年公司销售额约450 亿(+24%)。

拿地进度符合预期,全国布局进一步合理

公司前3 季度公司累计新增建面272.2 万平,为2012 年全年(391 万平)的69.6%。需支付地价152.1 亿,已完成全年200 亿购地计划的76.1%,拿地进度基本符合计划。新拓展宁波、昆明、大连、南宁、杭州五个城市,累计进入城市24 个,全国布局进一步合理。受新增杭州、天津、镇江项目均价较高影响(均价1.15 万/平,总建面52 万,占报告期内新增建面的19%),平均拿地楼面价较2012 年拿地均价(4218 元/平)上升38.0%至5821 元/平。剔除该部分高价地影响后,公司拿地均价为4485 元/平。

财务状况稳健,杠杆提升空间较大

由于销售收入远大于结算收入,期末公司预收款较年初增加62 亿至346.7 亿,为我们全年营收预测未实现部分(114 亿)的3.04 倍,全年业绩锁定性高。期末公司剔除预收款后资产负债率仅为44.8%,较年初(47.0%)下降2.2 个百分点。净负债率20.2%,与年初(19.5%)基本持平,显著低于地产公司中报平均64.9%的净负债率水平。期末公司在手现金221.2 亿,为短期负债和一年内到期非流动负债总和(123.3 亿)的1.8 倍,短期偿债压力较小。整体来看,公司的资产负债结构稳健依旧,财务杠杆仍存较大提升空间。

n 盈利预测与投资评级

预计公司2013-2014 年EPS 分别为2.60、3.12 元,对应PE 分别为9.3 倍和7.8 倍。短期来看,公司预收充足,2013 年业绩有保障;长期来看,公司近年拿地和新开工双提速,加上集团持续支持,未来成长仍可持续。维持公司“推荐”评级。

n 风险提示:政策调控加紧带来的销售不及预期风险。